如果熊市來臨 AMM與流動性挖礦會涼嗎？_ETH

在本輪牛市中，AMM與流動性挖礦的集合，掀起了DeFi浪潮，各類創新層出不窮。但我們也要看到，它的本質需要流動性挖礦的新代幣來補貼無常損失。

目前行業有觀點預測，隨著疫苗普及導致貨幣政策調整，熊市最早可能在秋天到來。那么屆時，支撐DeFi狂潮的AMM與流動性挖礦，還能繼續嗎？

AMM(自動化做市商)作為DEX的主流模式，因為其去中心化并且提供“yield farming”（流動性挖礦）而備受歡迎。但是，其設計本身相比于傳統交易所使用的訂單薄模式有眾多缺陷。

對傳統交易所中的做市商策略而言，優秀的做市策略需要滿足兩點：1.可以完成足夠多的交易量。2. 最大程度避免庫存風險，也就是AMM中的無常損失。

橋水基金Ray Dalio：如果比特幣獲得成功，監管機構將會扼殺它:橋水基金Ray Dalio在紐約SALT會議表示“如果比特幣獲得成功，監管機構將會扼殺或嘗試扼殺它，因為他們有這樣的方法。”（CNBC）[2021/9/15 23:27:43]

目前如Uniswap和Sushiswap的做市模型是有缺陷的，因為Uniswap沒有像傳統做市商一樣利用加密資產的高波動性賺取差價，而且需要套利者的介入來讓其價格和中心化交易所一致。

這樣的設計更多的是為了方便用戶進行交易，但損失了LP(流通性提供者)的利潤。特別是在扣除流動性挖礦獎勵的情況下，如果只靠賺取手續費，絕大部分AMM的收益相比于熊市中的無常損失是非常恐怖的。

李啟元：如果本輪牛市走雙頂行情，BTC第一個高點不會超過10萬美元:1月6日，前比特幣中國CEO李啟元（Bobby Lee）在微博上表示，考慮到比特幣價格的快速上漲，我們可能會經歷像2013年那樣的雙頂牛市行情。2013年四月時比特幣價格出現了第一個高點，并在十二月份達到牛市的頂峰。當時第一個高點的出現時有獲利資金撤出，價格出現回調，隨后在夏季和秋季企穩。短期回調往往在牛市同一年中，且調整幅度較小，可能是40%-60%。而牛市結束之后真正的大跌則是要從歷史高點下跌80%，并伴隨接下來幾年的熊市。他還判斷，如果本輪牛市真的要走雙頂行情，第一個高點出現的位置將在7萬美元-9.9萬美元，并不會超過10萬美元。[2021/1/6 16:34:32]

像Uniswap已經取消流動性挖礦獎勵一樣，其他像Sushiswap一樣的其它自動做市商不能永遠通過流動性挖礦來補償LP的無常損失。取消流動性挖礦的影響在牛市里可能并不明顯，因為參與做市的風險在牛市中是相對小的。但是在熊市中，來自手續費的收入必將減少，且無常損失在熊市中成指數形增加，LP有很多理由撤出流動性。

Peter Schiff：SEC聲稱XRP是證券導致其暴跌，如果比特幣遭受類似指控會怎樣？:Euro Pacific Capital首席執行官、黃金忠實支持者Peter Schiff發推稱，Ripple（XRP）剛剛跌破0.20美元。本月早些時候，其交易價格高于0.60美元。不到一個月的時間里，其市值的近70%就被抹去了，這完全是因為SEC聲稱它是一種證券。如果SEC聲稱比特幣是一種證券，那么它的價格會發生什么變化？[2020/12/29 16:01:06]

（在牛市中，就算LP的幣漲了五倍也僅僅相較于不參與AMM損失了25%；但在熊市中，LP的虧損成指數型增加）

分析 | 彭博：如果監管當局在Tether找到任何不當行為的證據 USDT可能很快就會失去價值:據彭博消息，知情人士透露，美國商品期貨交易委員會(CFTC)早在2017年底就曾向Bitfinex 和Tether發出了傳票。Bitfinex和Tether在2018年1月表示:“我們經常收到執法機構和監管機構進行調查的法律程序。“我們的政策是不對任何此類請求發表評論。上述美國司法部的調查正在調查新的Tether是如何產生的，以及為什么它們主要通過Bitfinex進入市場。在紐約，州司法部長要求USDT背后的公司保留與最新調查有關的所有文件。彭博分析表示，接下來如果當局在Tether公司找到任何不當行為的證據，或者如果交易員對該公司以1美元兌換1 Tether的能力失去信心，USDT可能很快就會失去價值。但只有時間才能告訴我們，Tether最近遭遇的挑戰是暫時的，還是更大挑戰的開始。區塊鏈投資及咨詢公司Kenetic Capital執行合伙人Jehan Chu表示:“只有當Tether能夠徹底解決公眾對其缺乏透明度的批評，Tether的穩定優勢才能持續。”[2019/4/26]

對于向我一樣普通的defi用戶來說，要想知道在AMM做LP的可持續性，這里面有兩個需要回答的問題：1. 如果沒有流動性挖礦的話，我們還能不能產生足夠多的收益？2. 相對于AMM，傳統做市商的做市策略更好嗎？

本質上，流動性挖礦是不可持續的獎勵，它只能在中短期補償LP的無常損失。對LP來說，唯一可持續的收入來自用戶使用DEX產生的手續費。但是, AMM的困境在于如果AMM停止流動性挖礦獎勵，它很容易會喪失TVL(總鎖定價值)或者被吸血鬼攻擊。

作為頭部DEX，Uniswap 雖然取消了流動性挖礦獎勵，但光靠賺取手續費還是有利可圖。APY Vision顯示其過去30天的平均手續費高達53%。但這并不代表所有AMM都是如此。實際上，就算是Uniswap，在20年11月暫停流動性挖礦獎勵后也在短期內喪失了很多流動性。更不提去年8月被sushiswap完成吸血鬼攻擊。如果是sushiswap, 因為其交易量更低，其來自于手續費的三十天平均收益僅有15%左右。

來源：APY Vision

雖然目前對Uniswap來說僅靠手續費就可以賺取足夠多的收益，但是一旦進入熊市中，手續費降低，隨著無常損失指數型增加，AMM的LP沒有理由不撤出流動性。

傳統做市商的策略與uniswap這種自動做市商邏輯完全不同。對于像citidal，jump trading這種傳統做市商，他們的收益主要來自于對資產 “低買高賣 “賺取價差，并且傳統做市商在完成交易時不會像自動做市商的LP一樣賺取大部分的手續費，甚至要付手續費。?

因此，他們非常在乎管理 “庫存風險”。舉個例子，在做市BTC/USDT時，和自動做市商里的LP一樣，傳統做市商也會準備好50%的BTC和50%的USDT，但是傳統做市商會確認BTC的“合理價格”，并在這個“合理價格”上下掛單來低買高賣。如果突然間BTC大幅下跌，傳統做市商會分析其下跌的原因，判斷是否會是持久的。如果是持久的，傳統做市商會停止低買，開始低賣來以平衡其庫存比例。等下跌結束，傳統做市商會重新開始 “低買高賣” 。目前在加密貨幣領域有如Humming bot一樣專門為普通用戶提供傳統做市策略的服務，但其歡迎程度遠不如自動做市商。

自動做市商和傳統做市商的優勢有點像一枚硬幣的正反面，不可兼得。一方面，自動做市商雖然無法像傳統做市商一樣可以在市場下跌時隨時“撤走”流動性，但LP們卻可以從中賺取大部分手續費和參與流動性挖礦。另一方面，傳統做市商可以更靈活的判斷目前市場的處境適不適合做市，極大的降低了風險。

簡單來說，在牛市中，自動做市商會給LP帶來比傳統做市商策略更高的收益；而在熊市中，傳統做市商的做市策略則會比自動做市商好看很多。

吳說作者 | 吳尚

本期編輯 |?Colin Wu

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