OKEx Research薦讀：IMF數字貨幣工作論文（上）_CBD

國際貨幣基金組織（IMF）在2020年9月22日完成撰寫了《跨境支付的數字貨幣：宏觀金融的影響》一文，重點論述了跨境支付的數字貨幣的四種應用情景，以及對這些場景的具體分析。由于原工作論文較長，我們將其拆為三篇分別發布，本文是原工作論文的第一篇。

央行數字貨幣（Central bank digital currency）,?簡稱CBDC, 和全球穩定幣（Global stable coin）,?簡稱GSC，作為數字貨幣的新形式，在跨境支付方面具有交易成本低，速度更快等優勢，受到金融界的廣泛關注。本文采用了CBDC和GSC的四種假設情景，幫助說明其潛在的影響。

情景1：在小范圍內使用跨境支付；

情景2：在一些國家范圍內使用；

情景3：全球使用；

情景4：全球采用多極化。

本文是這系列文章的第一篇，我們隨后還會推出第二篇與第三篇，分別就這四種情景對宏觀金融和政策的影響加以討論。IMF作為國際貨幣基金組織，在當前數字化加速的進程中，旨在提出新政策，探討變革方案，或審查現有的政策和業務。其立足于全球金融市場，拋出新概念的解析，為我們理解數字貨幣的概念以及應用場景提供了十分有價值的參考。

本文由研究院助理分析師Angela和Cici Chen翻譯，首席分析師William負責審稿。

數字技術的快速發展擴展了國內外采用新形式數字貨幣交易的前景。其中包括中央銀行數字貨幣(CBDCs)和由大型科技公司或平臺提出的所謂的全球穩定幣(GSCs)。

本文探討了跨境采用和使用CBDCs 和GSCs的激勵機制之間復雜的相互作用，并討論了潛在的宏觀金融效應。??

國際貨幣的使用反映了發行國的經濟權重，以及更廣泛的地緣因素。此外，貨幣的三個功能(計價單位、支付手段和價值儲存)之間的強大網絡效應和協同效應就成為了自我強化的機制:一旦貨幣占主導地位，它就傾向于保持主導地位。

此外，在國內交易中對外國貨幣的使用情況(“貨幣替代”)取決于貨幣穩定的程度和其他國家的環境，包括法律框架和規章等。

然而，數字化可能會以不同于傳統動態的方式推動貨幣的國際化使用。 CBDCs和GSCs則通過擴大競爭、增加服務準入機會，并且通過移動設備推進金融包容性和在全球規模的社交網絡和電子商務平臺上提供互補服務的可能性的方式，來希冀降低交易成本。

經濟后果和政策挑戰在很大程度上取決于接受的程度。由于后者是難以預測的，本文提出了不同程式化的采用場景，以檢查潛在的后果。這些范圍從在小型跨境支付的情形使用，到在部分國家的普遍采用，再到單一GSC的全球采納，或少數主要以CBDCs和GSC之間激烈競爭為特征的多極世界。呈現場景的目的是為了說明和探索采用的可能含義，而這并非是為了預測具體的結果或判斷它們的可取性。

在全球層面，由于采用CBDCs和GSCs而產生的貨幣競爭從長期來看可以改善風險分擔。

跨國采用數字貨幣也會帶來風險和政策挑戰。外國CBDCs和GSCs可能增加貨幣替代的壓力，并加劇貨幣錯配帶來的脆弱性，同時可能會降低地方政府執行貨幣政策的能力。如果沒有適當的保障措施，它們可能會加速非法流動，使得管制當局難以執行外匯限制和資本流動等管理措施。在GSCs的情況下，還存在與它們的治理相關的額外挑戰。

除了國內優勢外，跨境使用 CBDCs 還可以幫助發債國的企業和家庭更好地管理風險(例如，發行以本國貨幣計價的債務)。但如果它有意加強金融一體化，而金融市場和金融機構卻沒有相應的發展，那么發行國則可能會更容易受到全球沖擊。? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 總的來說，?CBDCs 并沒有從質的上改變貨幣國際化的經濟力量，而是在數量上加強了貨幣替代和貨幣國際化背后的激勵機制。不代表獨立計價單位的GSCs在貨幣效應方面與 CBDCs 類似，但卻可能會影響金融穩定，因為其可能會遭受一輪又一輪的信任危機。代表新的獨立計價單位的GSCs同樣可以提供更好的金融服務，但可能對全球貨幣和金融穩定產生更根本的影響。

Kraken以太坊質押Token ETH2.S對ETH的兌換比例為1:0.9757:2月10日消息，據Kraken交易頁面數據顯示，Kraken以太坊質押Token ETH2.S對ETH當前的兌換比例為1:0.9757。[2023/2/10 11:58:43]

國際貨幣基金組織擁有普遍的成員國身份，并肩負著維護國際貨幣和金融穩定的使命，因此國際貨幣基金組織在雙邊和多邊監督和能力發展方面具有獨特的地位，可以考慮到這些發展的宏觀金融效果和政策影響。

A.?概述

1.?數字貨幣的新形式正日益引起政策制定者的注意。其中包括某些國家目前所設想的中央銀行數字貨幣(CBDCs)，以及大型科技公司或平臺(“Big Techs”)提出的所謂的全球穩定幣(GSCs)。引入CBDCs 和GSCs的潛在動機各不相同。一些人將其視為促進點對點或點對業務交易的支付解決方案，尤其是跨境交易，其他人則認為它們是大型電子商務生態系統的補充。最近，在COVID-19疫情危機之后，各國政府也在探索CBDCs，作為在緊急情況期間向弱勢群體(包括沒有銀行賬戶的人)提供財政援助的快速而直接手段。

2.? 貨幣和支付的數字化有可能沖擊國際金融體系。近來，云計算等數字技術的突破和成本的降低，以及移動設備的普及，極大地增加了個人和企業對以前僅由金融機構使用的支付工具的可訪問性(例如，中央銀行的余額實時轉移)?。與此同時，像區塊鏈這樣的分布式賬本技術?(DLT)使得使用數字代幣在點對點系統上轉移價值成為可能，而不必通過中央機構(例如，商業或中央銀行)，在海外支付可能就像發一封電子郵件一樣簡單。因此，當前的國際貨幣格局可能會被重新配置(圖1)?，這種格局是建立在關聯著遍布全球的不同地點和時區的銀行系統的基礎上的。

3. ?CBDCs和GSCs可以降低跨境支付的成本，讓家庭和小型企業更容易獲得金融服務。基于112個國家的樣本，國際清算銀行(BIS)(2020年，第84頁)報告稱，200美元的銀行跨境匯款的平均總成本超過匯款價值的10%。2019年，向發展中國家的匯款超過5500億美元，超過了外國直接投資和投資組合流動。與此同時，在一些發展中國家，如撒哈拉以南非洲、北非和中東，沒有銀行賬戶的成年人比例超過50% (BIS, 2020年，第72頁)，這就導致了大多數人無法獲得銀行服務，包括跨境支付。上述成本大部分是金融中介機構的服務費和成本回收。因此，雖然難以量化其好處，但CBDCs和GSCs顯然有潛力通過扁平化多層次的代理銀行結構和縮短支付鏈來顯著提高效率。

4. ?與此同時，外國CBDCs和GSCs可能會加大國家當局實施獨立貨幣政策和控制國內金融狀況的難度。通過增加國內使用外幣的可獲得性，CBDCs和GSCs可能增加貨幣替代的壓力，并加劇貨幣錯配風險。如果沒有適當的保障措施，它們可能會促進非法流動，使監管當局難以執行外匯限制和資本流動等管理措施。雖然數字技術在監管和監督中的應用(“RegTech”和“SupTech”)可以增強當局執行合規的能力，但其有效性仍有待提高。

5.??接受CBDC和GSC的規模和范圍將受到強大的網絡效應的影響，但也將取決于設計特點、國家環境、法律框架和法規。數字化有可能破壞現有的跨境貨幣使用均衡。這些新形式的數字貨幣的一些屬性可能會以不同于現有動態的方式推動采用進程。它們通過減少對銀行的依賴來降低交易成本，通過移動設備拓寬服務渠道，促進金融包容性，·并開啟了在全球規模的社交網絡和電子商務平臺上提供互補服務的可能性。因此，有可能設想各種似是而非的采納和使用結果。此外，GSCs的崛起可以追溯到私人部門在貨幣領域扮演重要角色的時代，大型科技公司不僅提供商品和服務，還提供可以影響許多國家貨幣政策的支付工具。

Gnosis Safe公布Token經濟預設模型，初始流通占比約19%:8月24日消息，數字資產管理平臺Safe（原GnosisSafe）在其論壇公布SAFEToken經濟預設模型，SafeToken總量10億枚中已分配和授予其中1.9億枚的歸屬，確切的分配比例將在SafedAO啟動之日公布。初始流通供應量中包括：

·向歷史用戶空投2500萬枚，可用于治理投票；

·向Safe守護者空投1250萬枚，可用于治理投票；

·向Safe基金會分配2000萬枚，承諾不可用于治理投票；

·向SafeDAO金庫分配5000萬枚，不可用于治理投票；

·向GnosisDAO金庫分配1000萬枚，已授予的Token可用于治理投票；

·向SafeDAO與GnosisDAO聯合金庫分配5000萬枚，不可用于治理投票；

·向核心貢獻者分配約200萬枚，可用于治理投票。[2022/8/24 12:46:11]

6. ?政策制定者將面臨應對數字貨幣跨境使用的挑戰。作為對外國央行和大型科技公司發行的CBDCs和GSCs的戰略回應，央行可以發行自己的CBDCs，但如果當地貨幣政策框架缺乏可信度，這未必有助于對抗貨幣替代。央行可能不得不調整財政和宏觀審慎政策的使用，以便在貨幣政策有效性受損時能夠更好地應對沖擊。對于決定發行CBDCs的央行來說，這樣做在某些情況下也可能有助于其貨幣國際化或獲得儲備貨幣地位，但可能會使其自身貨幣政策的實施復雜化，因為外國使用其CBDCs可能會增加資本流動的波動性。隨著數字貨幣新形式的興起，可能會呼吁政策制定者協調法律和監管框架，管理數據使用和共享、競爭政策、消費者保護、數字身份和其他與數字經濟有關的重要政策問題。

7.??本文探討了CBDCs和GSCs跨境使用的程式化場景，以說明和探索它們可能的含義。這并不是為了預測具體的結果或判斷它們的可取性。假設的場景范圍從在小型跨境支付的情形使用，到在部分國家的普遍采用，再到單一GSC的全球采納，或少數主要以CBDCs和GSC之間激烈競爭為特征的多極世界。利用這些場景作為闡述手段，分析旨在闡明以下問題:這些可帶來廣泛跨境使用場景的新形式的數字貨幣有什么特別之處？跨境采用CBDCs和GSCs可能影響貨幣政策傳導、金融穩定、資本流動和國際儲備的需求和供應的機制是什么？國家當局可以考慮采取哪些潛在的政策來平衡效率收益與風險？此外，在貨幣政策有效性受損的情況下，其他政策需要如何調整，以使各國能夠應對沖擊？

8. ?該文件向董事會提供了關于跨境數字貨幣與國際貨幣和金融穩定的相關性的非正式簡報。這是解決跨境采納并使用CBDCs和GSCs激勵機制之間復雜相互作用及其宏觀金融效應的初步嘗試。雖然本文對這種宏觀金融效應的政策含義進行了初步分析，但并沒有提出政策建議。規范的政策討論需要進一步的福利分析和更廣泛的公眾辯論。總的來說，本文發現，CBDCs并沒有從質地改變導致貨幣國際化的經濟力量，因為它們只是現有法定貨幣的數字形式，但在數量上，它們可以加強貨幣替代和貨幣國際化背后的激勵。不代表獨立計價單位的GSCs在貨幣效應方面與CBDCs類似，但可能會影響金融穩定，因為它們可能會遭受一輪又一輪的信任危機。代表新的獨立計價單位的GSC同樣可以提供更好的金融服務，但對全球治理構成挑戰，因為GSC發行者的利潤最大化目的可能與維護貨幣和金融穩定的公共政策目標相沖突。

B. 什么是CBDCs和GSCs？

9.??CBDCs和GSCs是數字貨幣的新形式，體現了數字技術的最新發展。CBDCs是中央銀行發行的一種數字形式的法定貨幣。出于本文的目的，我們將重點關注零售CBDC，其被定義為一種廣泛可訪問的數字形式的法定貨幣 (Mancini-Griffoli等，2018;30國集團，2020年)。GSCs是穩定幣，一種私人數字貨幣，由大型科技公司發行，有廣泛應用的潛力(圖2)。穩定幣可能不同于傳統電子貨幣方案，因為他們并不一定保證可以以帳戶單位內的預先確定的面值計價進行贖回。盡管這里將穩定幣歸類，出于方便和說明的目的，作為一種數字貨幣，并不意味著它們被IMF工作人員正式視為“通貨”或“錢”。?在專欄1中討論了通貨和金錢的法律適當定義。

TokenBetter交易所：平臺負責人接受四川省相關機關調查已20多日，情況未知:11月9日，TokenBetter交易所官方微博發布消息稱，交易所負責人現正在接受四川省相關機關調查，已20多日，情況未知。并未跑路，為了自身資產安全，不信謠不傳謠。 不當的處理方式會造成資產充公，為了自身資產安全請耐心等待。[2020/11/9 12:06:05]

10.??隨著數字技術的不斷進步，新型數字貨幣可能比傳統電子工具更便宜、更快，尤其是跨境支付。與信用卡相比，CBDCs和GSCs不會產生昂貴的互換或外國交易費用，部分反映了它們不需要信用卡交易背后的多層清算和結算基礎設施。此外，它們可以通過點對點系統24小時實時轉移，基本上繞過了代理銀行關系(圖1)。他和其他人(2017)提出了一個簡單的類比，可以幫助理解這些新形式的數字貨幣的本質。在互聯網出現之前，在國內寄信與在國際上寄信有著根本的不同。價格顯著不同，基礎設施不同，處理跨境郵件需要為共享的國際協議，以及包裝、跟蹤和處理標準付費。這種情況仍然適用于目前的跨境支付(CPMI, 2020;FSB, 2020 b)。在互聯網時代，發送給國內或國外收件人的電子郵件或短信卻沒有區別;兩者都需要點擊一下。消息就是消息;隨著CBDCs和GSCs的興起，支付在未來僅僅只是支付，不管收款人是在國內還是在國外。

11.? 私人數字貨幣在設計和價值穩定性方面存在差異，迄今為止，它們的使用受到了限制。我們強調兩種主要類型。第一代加密資產(如比特幣)以自己的計價單位計價，價格波動很大，這使得它們的價值存儲能力很差。穩定幣已成為傳統加密資產不那么易變的版本。穩定幣尋求通過將其估值與法定貨幣或其他現有資產掛鉤、用資產(包括單獨或作為一籃子的全球官方貨幣計價的資產)支持其發行，或通過使用算法管理其未發行的供應，來最小化價格波動。到目前為止，加密資產和穩定幣都沒有達到現金或已建立無現金支付方法的使用水平。

12. ?大型科技公司似乎準備發行GSCs。個人和公司越來越依賴大型科技公司提供的平臺彼此聯系，交換商品和服務。這些得益于龐大的用戶數量和捆綁不同產品能力所帶來的網絡效應的公司，可能會發行具有大規模應用潛力的穩定幣。例

如，Facebook及其合作伙伴宣布有意推出Libra，這是一種基于區塊鏈的數字貨幣，完全由以儲備貨幣計價的資產支持，其他大型科技公司也可能效仿。一開始，大型科技公司可能會選擇將其GSCs與現有的法定儲備貨幣掛鉤，以產生對其價值穩定性的信任。但是，隨著采用全球化，GSCs可能會與法定貨幣脫鉤。它們可以成為一個獨立的賬戶單位，除了用戶的信任之外沒有任何支持，用戶可以接受它們作為支付。發行人可以通過遵循一套可靠的規則或原則（例如發行量和發行速度，支付的利息水平或收取的費用）來維護其價值，就像中央銀行實施貨幣政策一樣，盡管不一定有相同的工具或目標。

13. ?各國央行尚未發行CBDCs，但許多央行正在認真考慮發行。BIS最近對21個發達經濟體和45個新興市場經濟體的央行進行的一項調查(Boar和其他，2020年)表明，大約80%的央行正在從事CBDC相關的工作，40%的央行已經從分析研究進展到概念的實驗或證明。發行CBDC的動機,卻因國家而異,根據上述報告的主要包括：( I )提供現金以外的其他選擇，并確保公眾可以使用國家擔保的付款方式;(Ⅱ)?減少在領土遼闊或交通不便的國家處理現金的成本；(Ⅲ)促進普惠金融，特別是針對沒有銀行賬戶的人群;(Ⅳ)提高國內特別是跨境支付的效率和安全性。大型科技公司發行的穩定幣在全球范圍內的潛在應用，也可能促進人們對CBDC的興趣。最后，在COVID-19疫情發生后，正考慮將CBDC作為一種能夠迅速向家庭和企業支付政府支持的手段，此外也是一種比現金更衛生、符合社交距離需要的支付手段(Auer、Cornelli和Frost, 2020年)。

OKEx：保證用戶資產在開放提幣后100%承兌，將盡所有努力盡早恢復提幣功能:OKEx發布公告稱，目前平臺團隊穩定，業務運營一切正常，平臺保證所有用戶資產安全可靠，同時保證用戶資產在開放提幣后100%承兌，并將盡所有努力盡早恢復提幣功能。[2020/11/6 11:52:40]

專欄1. Money and Currency: 法律定義

盡管本文著重于數字貨幣和支付的經濟方面，但必須注意，Money和Currency也是法律概念，法律在確定哪些資產可以并將用作支付手段方面起著至關重要的作用。在為貨幣體系提供法律基礎時，法律使用了幾個相關但截然不同的法律類別。

所有國家/地區都通過貨幣法確立了Currency的法律概念，Currency是指一個國家（或貨幣聯盟）的官方付款方式，以其官方貨幣單位表示。 如今，在所有國家/地區中，擁有專有權的中央機構（通常是中央銀行）發行的紙幣和硬幣都具有Currency身份。 “法定貨幣”地位是貨幣的一個關鍵屬性：它使債務人有權利通過向債權人提供Currency來履行貨幣義務。

盡管沒有公認的money法律定義，但人們普遍認為money的法律概念范圍更廣：除了貨幣（鈔票，硬幣）外，在許多（但不是全部）司法管轄區中，貨幣還包括某些類型的資產或易于轉換或兌換為currency的工具，例如商業銀行的“賬面貨幣”（賬戶貸方余額）。 類似地，在許多轄區中也沒有統一的電子money法律地位，但可以將其歸類為money的一種。 根據一種法律體系中（例如，增值稅法），某些資產（例如，比特幣）可能被視為money，但根據另一種法律體系（例如，金融法），則不會將其視為money。

從法律角度來看，付款工具（例如，支票，匯票，本票）既不是currency也不是money，但在法律上用于最終以currency或money結算的付款。

在這些法律概念下如何將CBDC和GSC歸類？

CBDC：正如將以發行國現有的官方貨幣單位表示的那樣，CBDC將是一種新的付款方式，而不是一種新的貨幣單位。 法律分類也可能取決于設計。 CBDC可以基于存款或基于令牌，前者涉及在存款帳戶上轉移債權，而后者涉及錢包之間的數字令牌（G30，2020年）。 在大多數司法管轄區中，基于存款的CBDC將是賬面貨幣，而不是currency。相比之下，基于令牌的CBDC的法律地位尚不清楚：

根據公法，雖然司法管轄區原則上可以授予其“currency”身份，但要授予它貨幣的所有屬性（包括法定貨幣身份）將是困難的。

從私法的角度來看，基于數字令牌的CBDC提出了很多問題，因為數字令牌與法律系統中已開發的法律類別不太吻合。 法律概念和理論將需要發展或調整以允許在私法中編織數字令牌。 要解決的關鍵問題將包括：數字令牌的法律性質是什么（例如，可移動的無形或特殊類別），數字令牌是如何轉讓和質押的（通過轉讓人與受讓人之間的雙邊行為或在DLT中進行預訂）；數字令牌的善意獲取者受到何種程度的保護（例如nemo dat規則）; 以及適用于數字令牌的相關國際私法規則是什么（法律法規或DLT注冊管理機構的法律）。

專欄1. Money and Currency: 法律定義（結論）

GSC：GSC的貨幣法和私法地位尚不明確，將取決于GSC的設計特征和適用法律。無論如何，GSC都不是貨幣（也不是付款工具），除非法律另有規定。在許多情況下，GSC的法律資格可能很特殊。對于每個GSC，都需要仔細分析以確定其確切的法律地位，從理論上講，其范圍可以從金錢，電子貨幣，商品，證券到這些的組合，這具有重要的法律和實踐影響。例如，如果GSC并非以官方貨幣單位表示而是從經濟意義上成為事實上的計價單位，那么從法律意義上說，它仍將不是官方貨幣單位。因此，以GSC表示的合同可能不會產生貨幣義務，這將產生重要的法律后果（例如，關于不可抗力）。但是，出于其他法律目的（例如，確定稅收負債），GSC的交易可能會等同于Money或Currency，并相應地征稅。

OKEx上線RSR/WNXM/BAL/STORJ/BTM/LRC/ZIL/BTT杠桿交易、余幣寶及永續合約:OKEx將于香港時間9月9日18:00?在網頁端、APP端及API正式上線RSR、WNXM、BAL、STORJ、LRC的杠桿交易、余幣寶及RSRUSDT、WNXMUSDT、BALUSDT、STORJUSDT、BTMUSDT、LRC USDT、ZILUSDT、BTTUSDT永續合約。

據悉，當前OKEx永續合約除十大主流幣外，其他幣種掛單零費率，且最高返傭0.035%。[2020/9/9]

A. 影響CBDC和GSC采用的因素

14. ?貨幣的跨境使用分為兩類：用于國際交易的貨幣使用和由外國實體發行的國內貨幣使用。 在第一類中，國際貨幣充當交換，價值存儲和單位賬戶的媒介，并用于國際貿易，國際金融和外匯儲備（圖3）。在第二類中，外幣代替本幣進行國內交易，這種情況通常稱為貨幣替代。下面我們回顧了在國際交易中以及在貨幣替代中推動貨幣使用的因素。附件一描述了目前的情況，并提出了國際上使用貨幣的各種指標。附件二提供了貨幣替代的程度，動態和持久性的典型事實。

15. ?安全性，流動性，貿易聯系，金融關系和地緣因素解釋了為什么一些貨幣在跨境交易中被不成比例地使用。價格穩定和對貨幣價值的信心（均源于貨幣當局的信譽）至關重要。因為這些因素會影響貨幣作為計價單位和價值存儲的作用（Eichengreen和Mathieson，2000；Hartmann和Issing，2002）。一個國家金融市場的流動性和發達程度越高，其他國家使用其貨幣進行干預或計價金融資產的可能性就越大（Eichengreen，1998）。一個國家在世界產出和貿易中所占的份額越大，由于規模經濟，其他國家使用該貨幣的可能性就越大

（Eichengreen，1998；Frenkel和Sondergaard，1999； Frankel，2000）。國際貨幣的地位還受到發行國與采用和使用該貨幣的國家之間的地緣關系的影響（例如，Eichengreen等人，2019年）。

16. ?國際貨幣的使用受到強大的網絡效應或因貨幣職能之間的協同作用而加強的外部性的影響。當使用服務或產品的私人價值隨著其他用戶數量的增加而增加時，就會發生網絡效應。一旦國際上建立了貨幣，許多人使用它的事實會增加其他人采用它的可能性。國際貨幣不同功能之間的協同增效可能會加強采用的網絡效應。例如，美元作為貿易發票和支付的主要國際貨幣的地位提高了美元在國際金融中的作用，反之亦然。因此，從動態的角度來看，一旦一種貨幣被確立為主導貨幣，它就傾向于處于自我調整的主導地位（He and Yu，2016; Gopinath and Stein，2018）。Eichengreen等人，2019年）。

17. ?貨幣替代通常是在國內宏觀經濟政策不健全和對政策機構缺乏信任的背景下發生的。高位和不穩定的通貨膨脹阻礙了本國貨幣穩定地儲存價值的能力。在惡性通貨膨脹的情況下，本國貨幣的交換媒介和計價單位功能也會受到限制，因為家庭和公司旨在最大程度地減少快速貶值的貨幣的敞口，并更喜歡轉換計價單位以避免不斷重置價格。此類通貨膨脹事件通常是由巨大的宏觀經濟壓力和薄弱的政策制度（例如龐大的財政赤字以及缺乏中央銀行的獨立性）相互作用造成的（De Nicolo等，2005；Catao和Terrones，2016；Kokenyne等，2010）。外匯可兌換性的障礙有限，政府對外匯計價債務的擔保，較低的外匯交易成本以及對銀行和公司的外匯敞口缺乏監管限制，進一步提高了貨幣替代的可能性（Burnside等人，2001；Broda以及Levy Yeyati，2006年；Garcia-Escribano和Sosa，2011年）。

18. ?除上述因素外，CBDC和GSC的某些內在屬性也可以推動其采納和使用：

降低交易成本。CBDC和GSCs通過省去中介機構并可能簡化合規程序，具有降低跨境支付成本的潛力。它們可以通過更廣泛的資產通證化幫助降低證券發行和交易的交易成本。

易于訪問。獲得外匯可能是一項挑戰，特別是在發展中國家的農村地區。無論是實物交易還是通過銀行賬戶訪問，外匯訪問的前提是要有實體基礎設施。CBDCs和GSCs有可能克服這些障礙。此外，特別是如果發行人是一家私營公司，可以預先投資，其具體目標是接觸更廣泛的用戶群。

獲得補充服務或捆綁。具體來說，穩定幣不僅僅是一種新型貨幣:它們可以提供進入更廣泛服務平臺的入口。中國支付系統的演變表明，電子貨幣供應商是如何通過捆綁服務來促進使用，大型科技公司發行的穩定幣也可能出現這種情況。微信Pay將電子貨幣轉賬與其無處不在的社交媒體服務相結合，而支付寶則將其電子貨幣與中國最大的在線零售網站相連接。此外，兩個主要的電子貨幣發行者都向他們的客戶提供信貸服務。未來，Facebook等大型科技公司可能會遵循類似的模式，通過發行穩定幣，將其現有的社交媒體和電子商務服務分別與支付服務捆綁在一起。

19. ?法律規定將嚴重影響CBDC和GSC的使用。雖然各國不應扼殺創新，但它們可以通過改變其法律框架，為CBDCs和GSCs的作用設定界限。重要的是，受援國可以決定在何種程度上以外幣或GSC的名義結算合同。此外，外國CBDC在接受國的待遇可能取決于該CBDC在發行國的法律待遇(例如currency和法定貨幣地位)。此外，在設計CBDC時，各國需要決定是否允許非居民訪問記錄CBDC和CBDC轉移的系統。GSC要在跨境交易中作為一種支付手段運作，就必須具有法律上的確定性：這將要求GSC在法律特征上具有一定程度的統一性，使之成為與支付功能相一致的工具。除了對GSC進行描述外，還需要明確定義代幣持有人的權利以及發行人和中介機構的地位，并有必要仔細研究可能影響GSC正常運作的私法問題（見專欄1）。在其他所有條件相同的情況下，提供更高清晰度和保護硬幣持有人權利的GSC可能會得到更大的采納。涉及GSC的交易的稅收處理必須與涉及法定貨幣的等價交易（包括跨境交易）在實質上相似。

20. ?監管框架在塑造CBDC和GSC使用的規模和范圍方面也起著至關重要的作用。目前，新形式的數字貨幣在其中運作的監管環境是零散的。這就留出了在有外匯限制的國家中，家庭和公司可以選擇使用CBDC和GSC的可能性，因為它們可以幫助繞開某些限制。同時，鑒于對GSC處理的監管不確定性，以及對跨境CBDC或GSC所涉及的完整生態系統的有效監管能力的擔憂，監管機構可能會做出重大讓步，允許這些機構在其管轄范圍內運作，除非明確說明其金融穩定性影響和適用的監管框架（七國集團(G7)工作組，2019年）。

B. 假設情景

21. ?本文給出了一些采用CBDC和GSC的假設場景(圖4)，以幫助說明其潛在的宏觀金融影響。選擇這些場景并不是因為它們是可能的或可取的;相反，它們是作為程式化的例子設計的，以幫助分析不同程度采用CBDC和GSC的宏觀金融影響。這些場景考慮了各個方面：出于什么目的（即，貨幣的功能）使用CBDC和GSC，在各國使用它們的程度如何，它們在多大程度上取代了當地貨幣以及發行人的類型-是否公開發行（CBDC）或私有（GSC），因為這可能需要不同的前提條件并具有不同的含義。

22. ?場景1:?將利基用于跨境支付。由于其低成本和低效率，或者由于法律和監管對國際轉賬的目的和金額的限制，CBDC或GSC被用作小額交易的首選手段，例如跨境匯款。CBDC或GSC不會被持有很長時間——在大多數情況下是在交易期間，在某些情況下是作為價值儲存手段。CBDC或GSC將被兌換成當地貨幣進行國內購買，CBDC或GSC并不會取代當地的計價單位。

CBDC和GSC的便利性和可訪問性使其成為交易通貨。例如，CBDC和GSC無需開立持有外幣余額的銀行帳戶，而是允許外國居民在沒有銀行帳戶的情況下進行敞口交易，這在許多國家由于合規性要求或其他成本而很難獲得。由于它們可以在24小時運行的點對點系統上轉移，它們的使用簡化了多層對應銀行結構，縮短了支付鏈，減少了交易時間，并促進了服務提供商之間的競爭。因此，跨境支付可能會變得更便宜、更具包容性，特別是在小額匯款方面。??

23.??情景2：一些國家的貨幣替代率更高。與現有法定貨幣掛鉤的外國CBDC或GSC會導致通貨膨脹率高且波動性大、匯率不穩定的國家更多地使用外幣。在這些國家，CBDC或GSC的使用非常密集，并大大取代了本國貨幣：作為價值儲存（本身或以該貨幣獲取資產），作為許多但不是所有交易（包括一些區域跨境貿易）的支付手段，作為一種常見的（但不一定普遍存在的）計價單位。此外，即使在具有可信政策框架的國家，采用全球服務中心也可能意義重大，因為它們可以促進與某些電子商務或社交網絡平臺有關的交易。平臺可能不需要使用GSC，但可以通過激勵措施鼓勵使用GSC（例如，如果使用GSC，則平臺上的商品和服務的價格會更低）。

宏觀經濟條件和金融市場的發展程度對CBDC和GSC的采用至關重要。在那些正與不太可信的貨幣政策制度和糟糕的價格穩定經歷作斗爭的國家，中央結算系統和全球結算系統的出現可能會由于更好的可及性而加劇貨幣替代問題。在這種情況下，貨幣替代增加未必會導致福利減少。Gulde和其他人（2004年，第4頁）指出，“在比較美元化和非美元化制度的金融脆弱性時，重要的是要說明美元化本身在很大程度上是作為防范風險而產生的。”支付系統較不發達的國家可能會更多地采用外國CBDC和GSC，以此作為跨越式發展更好的支付和結算服務的一種方式，甚至對于本地交易也是如此。

24.??情景3：全球采用。單一的GSC在許多國家普遍采用，并取代當地貨幣作為價值存儲、支付手段和計價單位；還廣泛用于國際交易。GSC是一個獨立的計價單位，在跨多個國家的電子商務和/或社交平臺上用作支付手段，它的價值可以通過發行人承諾一套可信的規則或原則來保持。例如，它可能會針對在這家大型科技公司的平臺上出售的一籃子產品制定“價格穩定規則”。

l?如果全球范圍內的大型高科技平臺決定為其遍布全球的龐大客戶群推出GSC，則可能會出現這種情況。在這種情況下，采用將由與現有龐大客戶群相關的網絡外部性以及該平臺所提供的代幣與其他商品和服務之間的協同作用來驅動。此類GSC最初可以針對以現有儲備貨幣計價的資產發行。鑒于大型科技平臺的龐大客戶群，GSC可以在全球范圍內快速采用。專門針對其客戶網絡推出的支付工具將有助于加強其業務模式。隨著GSC的普及，網絡效應將接管：代理商將開始在GSC中為合同開具發票，而金融中介機構將開始收集存款并通過以GSC計價的合同提供貸款。在某個階段，一旦采用率達到某個臨界水平，就可能不再需要與現有儲備貨幣掛鉤，以對GSC的價值產生信任，并且GSC可以成為法定貨幣。

25. ?場景4:全球采用多極化。這是代表獨立核算單位的幾個主要CBDCs和GSCs之間的競爭場景。不同于主要用于國際交易和支付的單個GSC，以及用于世界范圍內的國內使用(如場景3中所述)，一些CBDCs和GSC在國際上同時用于國內和國際交易。在CBDCs的情況下，可能存在“貨幣集團”，其中各國為國際和國內交易選擇一個共同的CBDC。對于GSCs，可能存在“數字貨幣區域”，即穩定幣的使用不是由地理邊界決定的，而是由使用它的電子商務和/或社交平臺的邊界決定的。這樣的數字貨幣區域可以定義為一個網絡，在該網絡中，通過使用特定于該網絡的貨幣進行數字支付和交易。換句話說，要么該網絡操作的支付工具只能在內部參與者之間使用;和/或網絡使用自己的計價單位，不同于現有的官方貨幣(Brunnermeier和其他，2019c)。第三種情況是，少數主要的CBDCs和GSCs之間可能存在貨幣競爭。

這種情況可能是各國央行和大型科技公司在數字時代貨幣競爭博弈中做出戰略反應的結果。預計主要儲備貨幣的央行發行CBDC或全球主導的大型科技公司發行GSC，其他央行和大型科技公司也可能推出自己的CBDC和/或GSC。通過互操作性，特定技術或系統的用戶可以輕松地與使用其他技術或系統的用戶進行交互，大大降低了交換成本。先發優勢和既定主導標準的持續性可能不再那么強。基于這一思路，CBDC和GSC的崛起可能被證明是加速向儲備貨幣多極世界過渡的沖擊。事實上，在某些歷史時期，幾種主要貨幣似乎同時扮演了重要的國際角色（Eichengreen和Flandreau，2009年；Eichengreen、Mehl和Chitu，2018年）。

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