回顧加密雷曼時刻始末：是什么摳動了連環清算的扳機？_EFI

Celsius和三箭危機：幣圈雷曼時刻

上周恐慌情勢繼續在市場上漫延，其中一個原因是傳出行業內最活躍、最具話語權之一的VC三箭資本面臨清算。3AC是全球貸款的最大客戶之一，它從各大CeFi平臺借取大量資金，其中Celsius是3AC最大的債權人。如果3AC真的崩塌倒下，借貸給3AC的機構就要承受巨大的風險。一系列連鎖反應隨之發生：

首先是CeFi平臺無法收回借款，通過清算抵押品收回資金，而清算與借款之間的差額損失則由CeFi平臺承擔。

恐慌產生時CeFi平臺面臨用戶贖回壓力，CeFi平臺進一步從系統中撤回信貸來保護自己，同樣數量的資產，錢少了，資產價格相應下降。當流動性被撤回時，每一個參與者的整體資產負債表都會縮減，做市商提供流動性的能力降低，買入價和賣出價差擴大。

對于基金來說，隨著波動性的增加，他們需要去杠桿以維持相同的風險值。

資產價格下跌使得機構大量抵押資產被清算，整個市場信貸規模急劇萎縮，并導致持續的去杠桿。

鑒于風險加劇，LP會為UST和Celsius這樣的暴雷事件提前做準備而贖回流動性。

三箭資本創始人：前代幣CEX有一天也會有回顧性的獎勵:金色財經報道，三箭資本創始人Zhu Su發推稱，如果我們正在進入用戶擁有的代幣經濟，那么理所當然地，前代幣CEX有一天也會有回顧性的獎勵。[2021/9/18 23:34:21]

根據Defillama的數據，整個DeFi的TVL從UST崩塌前的2000億美元急降至現在的740億美元，下降了63%。

2008年次貸危機中，雷曼兄弟因其快速擴張、高杠桿經營以及錯誤的局勢判斷而深陷流動性危機。最終，因身負巨額債務而轟然倒下。隨后市場信心崩潰一發不可收拾。在宏觀經濟不太明朗、利率逐步上升和美國FED的收水緊縮環境下，加密貨幣作為風險資產很難獨善其身。這次大型機構暴雷危機在UST崩盤時已經埋下伏筆，投資機構、做市商在UST崩盤中遭受重創，主流資產價格大幅下跌又成為壓垮駱駝的最后一根稻草，牛市循環借貸形成的高杠桿引發連環清算，后續暴雷事件可能還將繼續，這也是為什么Celsius和三箭危機被比喻為幣圈雷曼時刻。

什么摳動了連環清算的扳機

對于加密市場的崩盤和連環清算的原因，我們作為局內人未必能一窺全貌，但是可以通過市場上一些優秀的觀點來管中窺豹。目前市場上對于此次清算，大致有如下幾類主流的聲音：

事件回顧丨美聯儲降息至0 市場短暫波動回吐所有漲幅:美聯儲今日緊急宣布降息100個基點至0-0.25%的水平，并宣布啟動了一項規模達7000億美元的規模擴大寬松計劃。此舉是美聯儲史上最大的行動。降息和量化寬松政策，但都在一天內完成，且距離上一次緊急降息僅12日。

受此影響現貨黃金開盤跳漲1.4%，跳空高開逾20美元。隨后一度擴大漲幅至近3%并上破1570美元關口，然而數分鐘后急劇回落，悉數回吐所有漲幅。現貨白銀漲1.44%，一度重回15美元關口，但沒能站穩。

油市延續上一周跌勢，WTI原油跌幅擴大至10%，失守30美元/桶。

而比特幣今日也從凌晨5點開始，價格大幅拉升，最高時達到5939USDT，隨后回吐漲幅至5300USDT附近。[2020/3/16]

1、美聯儲為應對高通脹而加息，全球金融市場下跌

自去年11月美聯儲宣布Tapper之后，加密市場便已見頂。進入5月份之后，美國總統拜登、財政部長和商務部長等人就通脹問題頻繁發聲，對抗通脹作為當前美國經濟的首要問題在美政策層面達成了普遍共識，市場出現緩慢下跌。當美國勞工部6月10日公布的CPI指數為8.6%達到40年新高時，超過了接受調查的所有經濟師的預期，市場應聲重挫。為平抑通脹，美聯儲于上周三宣布了近30年來最大的一次加息，將利率提高0.75個百分點。雖然事先已經通過媒體吹風給足了市場預期，但靴子落地時，各金融市場依舊受到較悲觀的經濟前景預期影響而繼續下跌。在美國加息、全球金融市場下跌過程以及經濟衰退的預期中，市場流動性會減弱，資金會撤出新興市場而轉向更為穩健的投資標的。

動態 | 港交所發布2018年回顧，提及區塊鏈相關內容:據香港交易所官方微信號消息，12月21日，香港交易所發布2018年回顧。其中“創新”一項下提到，與領先的分布式分類賬技術公司Digital Asset攜手協作，探討為滬股通及深股通交易建立以區塊鏈驅動的交易后分配和處理平臺的可行性。[2018/12/21]

2、Luna事件后機構受創，市場流動性減弱，機構對抗風險能力減弱

Luna事件后幾個超大的加密做市商元氣大傷，不少投資機構亦損失慘重，無論是給UST提供流動性，還是將資產配置在UST、Luna上，均受到重挫。而這些做市商過去是加密市場流動性的重要維護者，自Luna崩盤之后，整個加密市場的流動性弱了很多。當機構遭受擠兌或者債務請求時，市場上沒有足夠的流動性能保證資產的足額兌換，會讓機構在拋售過程中受到更大的損失。

3、機構主動或被動去杠桿

當市場處于上升階段，適當的杠桿是一種正常的商業策略。而在全球流動性緊縮的當下，加密貨幣在加息周期中不斷下行，高杠桿卻又成為此前激進擴張行為的催命符，隨著抵押物的縮水，這些機構需要主動減倉償還貸款去杠桿，或者遭受清算被動去杠桿。

回顧丨上周熱點事件：“投票”、“反彈”、“風險”排名前三:根據火幣區塊鏈大數據周度數據洞察，上周熱點事件排名前三的為“投票”、“反彈”和“風險”。其中“投票”主要涉及EOS超級節點的投票，以及幣安投票上幣等；“反彈”主要反映經歷上周幣價的暴跌后，本周幣價有所反彈；“風險”相關話題主要集中在：1、由于比特幣價格下跌和算力增長導致的挖礦風險，2、EOS主網上線后技術漏洞風險，3、場外交易風險（銀行卡凍結等）。[2018/6/25]

4、加密行業中大量的中心化機構運營不透明

雖然DeFi用匿名化克服金融市場一直存在的信息不對稱問題，但是中心化機構其投資的底層資產不夠透明，會存在資金池期限錯配、挪用的等潛在風險，市場對于其行業積累的杠桿風險不能及時和充分的了解，加大了市場突然崩盤的風險和恐慌情緒。前有Celsius因stakehound的被盜事件損失超7000萬美元的資金，卻一直秘不發喪最終被爆出導致信任危機，亦有DeFi項目Stablegains挪用客戶資金存款至Anchor賺取利差，UST崩盤致使客戶遭受大量損失。

5、嚴重依賴鏈上抵押品

EOS東京 Meet up 回顧 重心在技術研究而非節點競選:據金色財經合作媒體IMEOS報道：日本EOS開發者協會--JEDA 于5月8日在東京大學面向日本人發起 Meet up。本次Meet up 的整場活動大約持續了2個半小時，從頭到尾對超級節點競選的事情只字未提，更沒有任何形式的拉票，重心幾乎全部放到了對EOS技術研究上 。此前Block.one在4月份公布的EOS Global基金亞太負責人Michael Cao 也來到現場參與探討。同時，本場活動上，已經有基于EOS開發的Dapp“錢包”應用進行了亮相，集成了掃碼支付、轉賬等交易功能，有些類似于支付寶。更多信息請參見原文[2018/5/10]

國際清算銀行認為：DeFi嚴重依賴鏈上抵押品的特點，不僅無法使該領域免受市場“繁榮-蕭條”周期的影響，還會陷入清算螺旋。

BIS解釋，為了確保貸款人得到保護，DeFi平臺設定了相對于借款金額的清算比率。例如，120%的抵押率可能伴隨著110%的清算率，如果抵押物在低于這一門檻時就會被清算。智能合約規定，此時任何人都可以充當清算人，沒收抵押品，償還出借人，并將剩余抵押品的一部分收入囊中。利潤驅動確保了清算人的充足供應，減輕了貸款人潛在的信貸損失。

“由于借款人的匿名性，過度抵押在DeFi貸款中普遍存在”，BIS指出為了避免被迫清算，借款人通常會提交高于最低要求的加密資產，從而導致了更高的有效抵押率。考慮到加密市場的“繁榮-蕭條”周期，事實上，“過度抵押和清算比率并不能消除信貸損失的風險。在一些案例中，抵押品價值迅速下跌，在它們貶值之前，借款人沒有時間解除貸款，導致貸款機構蒙受損失。”

6、市場缺少合理的監管，也缺少安全墊

Celsius沒有在美國證券交易委員會注冊，這意味著它幾乎不受風險管理、資本和披露規則的約束，同時也意味著，當出現重大金融風險時，監管機構救助的意愿也不會太強。

此外qinbafrank認為：20年3月美股4次熔斷算是軟著陸，最后市場也跌了40%，熔斷是監管對市場制定的保護機制。加密市場沒有監管則也無熔斷機制，所以我們見證了大餅一夜腰斬的時刻。

最近的強力去杠桿都在說加密市場的雷曼時刻，回看08年金融危機雖然美國政府沒有救助雷曼讓其破產，但是也救了不少金融機構，包括之后的大放水把金融體系從崩潰的邊緣給拉回來。可以想像如果沒有外部助力和相關機制，08年和20年3月美國資本市場會更慘。從這一點來說，這次加密市場強力去杠桿也是沒有任何監管下的市場機制自我出清，qinbafrank認為這是市場機制的經典演繹。

DeFi套娃的繁榮和危機

DeFi最大的價值主張是它具有互操作性。我們的金融體系可以與更大的生態交互，這意味著任何人都可以將兩個協議組合在一起打造新產品，并創新用戶體驗。好的產品很快會產生網絡效應，因為流動性也會相互轉移，這將徹底顛覆傳統的金融行業。

——Aave的創始人兼CEO，StaniKulechov

DeFi的誕生得益于智能合約技術，它使任何人都可以輕松簡單的使用復雜的金融產品。同時它還具有可組合性，即應用跟協議以無需許可的方式進行交互。提升資金利用率的同時，每個新的DeFi應用還可以接入已有的應用當中，來增強其功能跟實用性。

用戶在DeFi借出資產或者提供流動性后，會收到憑證Token。譬如Compound的cToken，Yearn的yToken，Uniswap的LPToken。為了進一步提高資金利用率，一些平臺開始接受這些衍生Token作為抵押品，然后為抵押品再發行一個Token，套娃就這樣產生了。隨著流動性挖礦引爆DeFiSummer，用戶還能獲得平臺治理代幣作為獎勵，治理代幣的潛在價值進一步激勵用戶“套娃”。用戶的一筆錢可能會陸續生出各種其他幣，治理幣概念則把“套娃”推向了高潮，DeFi市場越做越大，參與者獲得的利益也越來越多。在牛市中，的確如此。

DeFi盛行的“套娃”模式像極了2008年華爾街的次貸。“套娃”模式將各個DeFi平臺深深捆綁到了一起。而ETH就是大多數資產最底層的抵押品，如果ETH下跌，就會出現連鎖反應。

本次三箭資本危機讓人們發現，各機構間最流行的策略之一就是以2%左右的低利率借入ETH，并在Lido上質押已獲得stETH生產4%左右的收益，然后再將stETH作為抵押品，在Aave上循環借貸出ETH，以這種看似低風險的方式提高杠桿。Celsius在頂峰時期擁有近45萬枚stETH，平臺會將這些stETH存入Aave作為抵押品，并借出穩定幣或ETH，以滿足用戶的贖回需求。仔細看不難看出“套娃+循環借貸”的模式。

DeFi組合極大豐富了生態，但這種可組合性其實是一把“雙刃劍”。智能合約跟資金池的多重復合增加了更多復雜性，也帶來了更多漏洞。作為與外部數據提供接口的預言機也成為潛在攻擊對象。如利用閃電貸來操縱或破壞價格。即便沒有技術漏洞，“套娃+循環借貸”也增加了金融系統性風險。

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