股市小作文期待的政策組合大概率不會出現_GDP

編者按

金融數據表現強于預期。在總量層面，社融口徑與新增人民幣貸款口徑累積新增融資總額均表現強于預期，1-6月金融機構新增人民幣貸款總計15.73萬億元，1-6月新增社會融資額達21.54萬億元人民幣。在結構層面，從短貸/中長期貸款這一角度看，我們認為居民與企業部門信貸需求表現中性偏樂觀。

然而我們發現國內經濟對于貨幣政策的敏感度在降低。去年底和今年一季度末央行分別進行了25bp的降準操作，但從實際來看并未收到預期一般的效果，這也意味著央行若想通過如往年般降準刺激經濟發展很可能是南轅北轍。由于去年起居民部門出現了較為明顯的預防性儲蓄、提前還貸傾向，同時企業部門信貸需求也較為低迷，導致了一些聲音認為當前國內很可能出現了如同日本上世紀一般“縮表”導致的經濟衰退。

對資產負債表衰退的一種理解：如何提升國民經濟ROE？如果從微觀理論理解，經濟總量GDP是流量數據，是“損益表”的概念，可以將GDP的衰退理解為“損益表衰退”；而宏觀層面的現存地產總市值、股票市場總市值、居民存款等則是“資產負債表”概念。我們可以借此來理解“損益表衰退”和“資產負債表衰退”之間的關系。倘若發生“資產負債表”縮表，該如何尋求“損益表”的優異表現？核心是要提升宏觀經濟的ROE。但從ROE拆解三大組成因子看，資產負債表衰退背景下刺激經濟可用手段并不太多，需要超常規手段以扭轉經濟預期。

Barrons：資金仍在流入股市:本周，美股經歷了艱難時期，不過投資者仍繼續將資金投向股票基金，這一跡象表明了即便市場估值偏高，樂觀的情緒依然強勁。美國銀行數據顯示，過去一周，投資者向股票基金投入了220億美元，而受訪基金中，現金僅占他們的投資組合的3.8%，這表明基金經理在市場上進行了全面的投資。數據顯示，大約60億美元流入了ETF和共同基金，其余資金則進入了其他地區的新興市場。但資本并沒有流入成長型股票，反而流出了25億美元，因利率上升對這類股票的估值造成了巨大沖擊。[2021/3/7 18:21:53]

結論：小作文期待的政策組合大概率不會出現，留意Q2經濟讀數與月末會議。在取向上，還是可以對政策保持樂觀，但重點在修復，而非刺激。在手段上，我們認為當前政策環境并不是流動性不夠，而是貨幣之水難以流向應去之處。因此以往央行通過降低存款準備金率投放流動性并結合MLF降息引導廣譜利率下行以降低資金成本的組合拳，大概率對于預期的扭轉大概率效果不佳。政策有，但不會是超大寬松組合。

隨著經濟受沖擊引發GDP大幅下降 比特幣或跟隨股市走低:根據加密投資公司Maple Leaf Capital一項臨時調查顯示，在130名受訪者中，43%的人認為比特幣價格會在納斯達克指數達到1.1萬點之前回升至1.1萬美元。只有16%的受訪者預計納斯達克指數將率先上漲。但是41％的受訪者表示，兩者都不會達到11,000點。這種觀點可能是正確的。美聯儲本周透露，它預計到2020年國民生產總值將下降6.5％，這將是幾十年來最大的下降。美聯儲主席杰羅姆·鮑威爾說：“實際上，這是美國乃至全世界最大的經濟沖擊。” 經濟數據并不等于資產價格的變動，但兩者在某種程度上是相互關聯的：低GDP意味著企業賺的錢更少，這可能會導致支出更少。如果這種情況發生，比特幣可能會跟隨股市走低。（Bitcoinist）[2020/6/13]

文/許博男

01金融數據表現強于預期

在總量層面，社融口徑與新增人民幣貸款口徑累積新增融資總額均表現強于預期。我們在《從信貸投放一窺當前資產定價的三個線索》中提出金融數據的主要組成部分是企業信貸，和出口數據類似，企業信貸投放情況主要看銷售，有較強的“訂單性”，應該通盤考慮，最好要看累計同比。從人民幣貸款口徑看，1-6月金融機構新增人民幣貸款總計15.73萬億元，強于2021年同期的12.76萬億與2022年的13.69萬億；6月單月新增人民幣貸款3.05萬億元，高于預期值2.32萬億；從社會融資總額口徑看，1-6月新增社會融資額達21.54萬億元人民幣，強于2021年同期的17.80萬億與2022年的21.02萬億；單月新增社融4.22萬億，強于預期的3.10萬億。綜上，社融總量表現總體強于預期。

聲音 | 伍斯特理工學院助理教授：比特幣不是對經濟不確定性或股市波動的有效對沖:據CCN報道，美國伍斯特理工學院金融學助理教授Dimitrios Koutmos在題為“市場風險和比特幣回報”的論文中指出，比特幣不是對經濟不確定性或股市波動的有效對沖。Koutmos稱，他的報告對于非理性的加密貨幣愛好者來說是一個“警示”。他的研究表明，比特幣價格并不像其支持者聲稱的那樣獨立于外部影響，如一般經濟、股市走勢和地緣不確定性。因此，隨著全球經濟放緩，購買加密貨幣作為經濟衰退或股市崩盤的對沖是不可取的。[2019/5/21]

在結構層面，居民與企業部門信貸需求表現中性偏樂觀。對于居民部門，1-6月新增居民部門短期貸款1.33萬億元人民幣，新增居民部門中長期貸款1.46萬億，從結構上看短貸/中長期貸款比例在水位上并未出現明顯變化。由于在統計層面短貸往往對應居民部門的信用卡、小額貸，而中長期貸款對應的主要是汽車消費、購房貸款。在這一角度看，我們對居民部門的資產負債表修復情況維持中性判斷。對于企業部門，1-6月新增企業部門短期貸款3.84萬億元人民幣，新增企業部門中長期貸款9.71萬億，新增票據融資-0.89萬億，企業信貸結構事實上出現了一定程度的修復趨勢。

安信證券建議股市布局，關注點有區塊鏈:根據兩會釋放信號，安信證券認為未來一個階段A股市場總體平穩,投資者需要重點把握結構性機會,聚焦“改革開放”、“科技創新”、“生態”、“軍民融合”、“鄉村振興”等投資線索。主題重點關注軍民融合、海南、大數據、區塊鏈、智能制造、半導體、5G、新能源等。[2018/3/4]

美國紐約聯儲主席：押注股市與比特幣波動性的產品應受到監控:據路透社消息，紐約聯邦儲備銀行總裁William Dudley周三表示，押注股市與加密貨幣波動的金融產品都應受到監控，以了解其對市場穩定構成的風險。[2018/2/8]

從三大組成因子看，資產負債表衰退背景下，刺激經濟可用手段并不太多。

在杠桿層面：從相對萎靡的信貸需求，以及貨幣到信用的傳導不暢已經可以看出，居民與企業部門在當前形勢之下對于加杠桿的需求并不大，因此僅通過貨幣政策手段試圖通過增加杠桿提升ROE似乎并不可行。

在利潤層面：雖然一直制約上游工業企業的工業品價格已經出現了較為明顯的回落，但考慮到更加萎靡的營業收入端，利潤率并不足夠使人樂觀。同時利潤率水平并不是宏觀層面所易于調控的抓手。

在預期層面：從當前實際情況看，如果僅以如同往年的貨幣與財政政策進行調節似乎對于企業家與市場已經是平平無奇。

04結論：此前市場期待的政策組合或許并不會來，

留意Q2經濟讀數與月末會議

在取向上，還是可以對政策保持樂觀，但重點在修復，而非刺激。從我們跟蹤的高頻數據看，雖然服務業回復斜率尚可保證，但工業恢復并不樂觀。同時考慮到再次回落的物價數據已經初步彰顯需求的萎靡，我們認為剛剛過去的二季度“類通縮”現象已經較為明顯。綜合來看或許匯率與資本逸出并不是當前宏觀管理的主要矛盾，經濟其衍生出的就業問題更為關鍵，政策重點在修復。

在手段上，小作文期待的政策組合大概率不會出現。如我們前文所分析，在房地產逐步與中國經濟相脫鉤、在經濟增速逐步對信貸投放脫敏的背景之下，我們認為當前政策環境并不是流動性不夠，而是貨幣之水難以流向應去之處。因此以往央行通過降低存款準備金率投放流動性并結合MLF降息引導廣譜利率下行以降低資金成本的組合拳，大概率對于預期的扭轉大概率效果不佳。政策有，但不會是超大寬松組合。

應高度關注Q2經濟數據與月末局會議。Q2經濟增速由于基數混亂，可能讀數也有干擾性。有兩種方式建立觀察的基準：一是以復合增速計算，以2021年為基準的話，若要2023全年完成5.0%經濟增速目標，需要對應兩年復合平均增速達到4.1%。如果Q2單季度需要達到CAGR=4.1%對應Q2同比應達到7.9%水平。二是失業率，尤其是彈性較大、反應大中專院校就業態勢的16-24歲青年失業率，也是一個觀察經濟修復斜率的重要窗口。因此綜上，月末用作承接下半年的局會議十分值得關注，是最終政策定調的觀察窗口。

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