一個平行于現實的世界：元宇宙是下一個互聯網方向嗎？_元宇宙

報告出品方：西部證券研發中心，分析師：李艷麗

本報告獲取方式見文末

元宇宙描述了未來互聯網的一種可能形態，即人類在一個平行于現實世界的沉浸式虛擬空間中進行一切與現實世界相同的活動，具有身份、社交、沉浸感、低延遲、多元化、隨時隨地、經濟系統和文明這八大特征，人工智能、交互性沉浸技術、區塊鏈是構建元宇宙的三大核心技術。

什么是元宇宙？

“元宇宙”來自于英文Metaverse，最早起源自美國小說家NealStephenson在1992年出版的科幻作品《雪崩》。

“元宇宙”概念目前沒有完全統一的定義，它描述了未來互聯網的一種可能形態，即人類在一個平行于現實世界的沉浸式虛擬空間中進行一切與現實世界相同的活動。電影《頭號玩家》中VR+體感交互的虛擬游戲“綠洲”或許是元宇宙的較后期形態，而《黑客帝國》中的“腦機接口”、代碼世界或許是元宇宙的終極形態之一。

元宇宙的特征和核心技術

UGC游戲平臺Roblox的CEO認為元宇宙具有八大特征：身份、社交、沉浸感、低延遲、多元化、隨時隨地、經濟系統和文明。

身份：參與者擁有一個虛擬身份形象，可與其真實世界身份無關或有關。

社交：參與者能夠在元宇宙里社交。

沉浸感：參與者沉浸在元宇宙的體驗當中，失去對現實世界的感知。

低延遲：元宇宙沒有延遲性，交流和社交隨時發生。

多元化：元宇宙內有大量差異化、豐富的內容引起人們長期的興趣。

隨地：參與者可以隨時隨地在任何地點進入元宇宙。

經濟系統：為保證內部正常運轉，元宇宙應該有自己的經濟系統。

文明：元宇宙應該是一種數字文明。

元宇宙的核心技術與早期形態

根據人們對元宇宙的設想，人工智能、交互性沉浸技術、區塊鏈是構建元宇宙的三大核心技術。AI為元宇宙提供基礎設施建設和海量內容生產；交互性沉浸技術模糊現實與虛擬的邊界，創造一個平行于現實世界的環境；區塊鏈則能完善經濟體系。但目前這些底層技術發展都還在早期，這決定了短期內我們都不會看到元宇宙的成熟形態，而“元宇宙”這個概念本身或許也會根據底層技術發展不斷演化出更多細節。

雖然底層技術是元宇宙進化到終極形態的限制條件，但基于目前的技術水平，已經有不少平臺正在探索“元宇宙”早期形態，即UGC內容+社交，包括沉浸感強的游戲、線上音樂會、比賽等娛樂內容。這些廠商認為“元宇宙”是一個值得在早期就投入的領域，因為：

早期的元宇宙脫離傳統游戲范疇，它是社交+UGC內容的結合，降低游戲開發門檻，極大地擴展了內容廣度，可以創建一個良好生態。

UGC內容平臺的商業模式更好，例如B站、抖音、快手等平臺，能夠連接海量用戶和多元化內容，帶來更大的商業變現空間。

元宇宙尚在發展早期，想象空間大。正如前文所言，未來的元宇宙形態可能是一個平行的虛擬世界，能夠投射所有現實世界的行為，可以拓展的空間非常大。

幾個市場關注的問題的專家看法

元宇宙是否會阻礙現實世界的文明？

元宇宙不是對現實世界的逃避，而是線上線下結合，提高生產力。

2C端元宇宙不僅僅是游戲，元宇宙能培養創造力。例如Roblox平臺的創造者，會根據自己的想象力和規劃，在Roblox上創造一個“世界”。這種想象力、創造力、對世界的探索、對于藝術的探索，本質上是和教育相關的。

Deribit上ETH永續合約未平倉頭寸達一個月高點:7月23日消息，Glassnode數據顯示，Deribit上ETH永續期貨合約未平倉頭寸剛剛達到一個月高點237,959,827美元。[2022/7/24 2:33:46]

2B的方向也大有可為。例如線下倉儲系統的建設，通過建模、AINPC、貨物擺放、物流信息等的模擬，倍速運行發現問題并修正，在事前就可以做到近乎完善。可取代以前的圖紙，建設，以及需要試運營一段時間去看設計是否合理的做法。

VR、或者一些熱門的游戲是不是就是元宇宙？

VR是與現實世界隔離的，如果5-10年內不跟線下場景去結合的話，不太可能成功，AR更有希望。

游戲本身建立了世界觀，不像Roblox是用戶自己定義世界觀。元宇宙的元素之一是“創造”，因此這些游戲是元宇宙下的應用，而不是云宇宙平臺。

元宇宙怎么變現？

目前VR/AR公司的變現主要集中在2B和2G業務上，例如教育、景區、機場油田等政府事業單位部門的虛擬演練等。

元宇宙和真實世界類似，有勞務付出，就有勞務回報。例如提供游戲、音樂、寫書、電商、廣告等獲取回報。真實世界都需要水、電等基礎設施建設的支持，元宇宙平臺提供低延遲、多人在線等的平臺，平臺抽傭。

內容是未來很重要的變現方向，基本上現在在硬件上的盈利空間有限，內容上做C端模式是未來的發展趨勢。公司方向基本都是蘋果這種硬件+技術+內容，或者Epic這種軟件+內容公司。

AR、VR設備界限是不是逐漸模糊？

本質上AR和VR是一個東西，長期來看是現實和虛擬重合交互的產品，但是在在光學層面上講不能混為一談，中間會有一個過渡的階段。

技術上來看，VR和AR在路線圖上可以看到底層芯片都是高通，算法上都是視覺+AI，內容引擎上是Unity等。AR在光學和算法要求上更高，光學要求中要實現鏡片的半導體光學技術，算法上需要大范圍定位等技術。

目前大廠類似蘋果、Facebook等，戰略目標都是從C端VR向C端AR過渡，在輕薄VR設備上疊加AR功能將會是產業內比較明顯的趨勢。

VR生態中除了游戲還有什么其他方向？

除了游戲外，可以從Cambria的發布看出來，可以通過光學變化+seethrough的模式，實現辦公、會議等的應用。

影響VR、AR出貨量的因素？

技術、價格、內容先后突破。

之前影響放量仍然是技術層面，直到今年5月份，才有比較合適的價格區間的6DOF一體機面世。

資本投入，在資本投入后在產業鏈上降低成本，乃至補貼，在內容上做到可復制開發的商業模式，迭代出來新產品。

硬件平臺是否會分立，導致內容開發者適配難？

在產業初期5-10年，不會出現平臺分立的格局。開發者會找一個相對標準化的SDK。在手機這種出貨量級別的行業中都不存在分立的格局，更不用說AR/VR。

明年行業產品定價和pipeline情況？

明年國內VR產品定價將受到補貼力度影響，在非補貼情況下面向C端的6dof一體機明年價格區間在2500-3000元區間，最終定價要看補貼力度。

Pico：目前Pico在中國VR市場份額第一，Q2份額已達50%。5月新發布的Neo3憑借其產品綜合性能及平臺優質內容，推動公司份額提升。近期動作仍圍繞在PicoStore上，通過優化平臺服務、應用冬季促銷、舉辦嘉年華活動等舉措加速優質內容的輸出。

Oculus：在Connect大會中扎克伯格宣布將OculusQuest改名為MetaQuest，同時在2022年中會有一些預期和改變。

Quest2：2020年9月出品的Quest2目前銷量已超過1000萬臺。據美國社交新聞網站Reddit報道，Questpro或于明年推出，將在虛擬化身模仿用戶的全身和面部動作、多用戶協作體驗、增強控制、多人游戲等領域進行新突破。

Cambria：在Connect2021開發者大會上，Meta發布了一款名為ProjectCambria的MR頭顯。視頻中的模型中展現出頭顯的Touch控制器，或將成為新的深度傳感器。Meta表示ProjectCambria將在“明年”啟動，目前還沒有更精確的發布時間。

美國民主黨參議員：數字貨幣和央行數字貨幣可能是幫助無銀行賬戶的人進入金融系統的一個途徑:美國民主黨參議員沃倫：數字貨幣和央行數字貨幣可能是幫助無銀行賬戶的人進入金融系統的一個途徑。（金十）[2021/7/28 1:21:03]

蘋果MR：外媒披露蘋果MR產品價格將在2000美元左右，同時提到最早或在明年上市。今年蘋果多項專利披露，未來頭顯設備將增強能與VR/AR環境互動的圖形用戶界面、搭配視網膜投影儀系統、眼球跟蹤技術等。

大朋VR：公司未來將在PCVR和一體機兩部分進行布局；今年年底計劃發布一款PCVR，明年年中預計發布一款面向C端的一體機；考慮到國內目前VR生態，公司未來主要面向海外市場。

Roblox為何能取得成功？

Roblox的創意概念最早起源于一個2D模擬物理實驗平臺

Roblox誕生于美國，1989年Roblox的兩位創始人DavidBaszucki和ErikCassel設計出了一個2D模擬物理實驗室平臺InteractivePhysics，學生們可以使用這個平臺模擬車輛撞擊等物理過程。受到平臺上學生們多樣化的實驗設計的啟發，他們開始設想一個UGC游戲平臺，可以將這種創意設計延伸到更廣的領域。

2004年Roblox公司正式成立，2006年Roblox平臺向所有用戶開放，2007年上線貨幣系統Robux，2009年升級了游戲編輯器“RobloxStudio”，能夠讓0基礎用戶快速上手創作游戲；2012年添加物品交易系統，2013年平臺允許開發者參與游戲分成，開發者獲得玩家給予的Robux之后，可以兌換成現金；2019年與騰訊合資成立了“羅布樂思”，布局中國市場；2021年3月通過DPO在紐約交易所上市，公司創始人兼CEODavidBaszucki擁有100%的B級股權，對應70%的投票權。

Roblox是全球UGC游戲平臺

Roblox是一個UGC游戲平臺，由Roblox公司創建運營，該公司于2021年3月在紐交所上市。因“元宇宙”概念，公司上市后一直受到市場的關注。4月，公司公布的21Q1用戶增長數據亮眼，變現情況良好，股價迅速拉高。5月，“元宇宙”話題在全球范圍內迅速發酵，包括Facebook、EpicGames、微軟、騰訊在內的多家互聯網公司均宣布將在元宇宙領域有所布局，公司股價節節攀升。6月初，公司公布的5月運營數據顯示，平臺DUA相較4月略有下滑，公司股價受此影響下跌。11月，公司公布21Q3用戶數據，即便在學生返校、疫情緩解等背景下，仍然取得了亮眼的表現，同時“元宇宙”在海內外進一步發酵，互聯網大廠紛紛宣布進軍，公司股價進一步拉高。由此可見，市場非常關注Roblox的用戶增長情況，平臺還處在早期的高速成長階段。

Roblox平臺包含三個部分

Roblox平臺支持用戶使用已封裝好的模塊或者編程語言Lua創建自己的游戲，提供給其他用戶游玩，并獲得收入。玩家在這個UGC社區中匯聚，進行游戲、社交、交易等行為，形成了一個龐大的3D虛擬世界。Roblox可以在手機、平板、電腦、主機、部分VR設備等多端登錄使用。

Roblox平臺實際上包含三個部分：

RobloxClient：用戶端，玩家主要登錄這個用戶端探索各類游戲，開展互動，有PC入口和App入口。

RobloxStudio：面向用戶的游戲開發工具包，支持用戶創造、發布游戲內容；高度封裝的模塊降低用戶的編程門檻。

RobloxCloud：云服務，構成平臺的基礎設施。

Litentry CEO 程翰文：波卡生態和以太的區別在于波卡有一個非常快速的產品迭代和擴展能力:金色財經現場報道，10月25日，由Candaq和金色財經共同主辦，Litentry贊助、Jubi labs、德鄰資本、WebX實驗室協辦的2020區塊鏈波卡萬物生長大會在上海舉行。Litentry CEO 程翰文表示，波卡產品主要在柏林的公司開發的，因為他自己有很強的產品框架設計能力和前瞻性，因此主導了很多核心功能設計，比如說像跨鏈通信SCMP，還有無分叉式升級等等。Web3基金會有個早期的這個項目，是向項目提供無償的支持，有點類似于以太坊上的生態支持基金。我自己的理解波卡生態和以太的區別就是他有一個非常快速的產品迭代能力和擴展能力，因為他主要由Parity公司主導，雖然我們現在看在整個生態上可能還沒有很多的應用，但是已經有很多團隊開始準備這樣的產品。我覺得在波卡生態上，他未來的發展潛力是非常大的。

剛才提到了波卡上有一個無分叉升級的功能，怎么保證可以有一個比較好的發展方向？這就關系到整個波卡上鏈上治理這個功能，主要的參與者分三種，第一個就是DOT持倉者，第二個是議會的成員，第三個技術委員會。所有DOT的持有者通過投票選出議會的成員，議會的成員通過投票選出技術委員會的成員。對于國庫資產的分配，是通過議會的成員像人民代表大會一樣通過投票決定的，技術委員會的成員可以通過投票決定一些緊急的BUG修補的方案。[2020/10/25]

Roblox平臺21Q3的全球DAU超過4700萬

截至2020年末，Roblox平臺上有來自170個國家的超過800萬的開發者，游戲數量約2000萬，平臺最多同時在線570萬玩家。

2021年3季度Roblox平臺的DAU已經超過4700萬，同比增長31%；平均DAU單日使用時長2.63個小時，同比繼續增長。

Roblox平臺80%為青少年用戶

Roblox的核心用戶年齡為5-24歲，約占DAU的80%；其中9-12歲玩家占比最高，達到29%，9歲以下玩家占比25%。

目前玩家群體在向高年齡段擴展，據公司三季報披露，目前平臺主要用戶年齡在13歲以上；在第三季度Roblox最熱門的前1000個體驗項目中，有28%的項目主要用戶群體年齡為13歲以上，去年同期這一比例為10%。

從地域來看，來自美國和加拿大的用戶最多，但亞太地區用戶增速最快。21Q3北美用戶DAU1220萬，占比25.6%，同比增長6%；亞太地區用戶DAU940萬，同比增長74%。

21Q3Roblox營業收入同比增長102%

Roblox21Q3營業收入5.1億美元，同比增長102%；Roblox21Q3歸母凈虧損7400萬美元。

Roblox21Q3在線訂閱流水6.38億美元，同比增長28%；ABPDAU13.48美元。

9M21Roblox有7個月位列全球iOS和GooglePlay游戲收入榜冠軍

根據AppAnnie數據，從2020年4月開始，Roblox進入全球iOSAppStore和GooglePlay收入排行榜TOP5，且排名持續上升；2021年1-9月，Roblox有7個月都位列冠軍，超過《原神》《王者榮耀》等PGC游戲，穩居頭部位置。

動態 | 使用區塊鏈技術記錄的第一個出生證明在巴西誕生:這是由科技公司Growth Tech與IBM合作開發的項目，álvarodeMedeirosMendon?a是巴西首批使用區塊鏈技術記錄出生證明的兒童之一。區塊鏈技術使得新生兒登記的過程更快，不到五分鐘。（cointelegraph）[2019/9/2]

Roblox成功原因之一：UGC

Roblox的成功的因素很多，我們認為最重要的有兩點：UGC游戲、平臺內經濟體系的搭建。

UGC+游戲兼容了創造力和付費。以往游戲內容基本上都是PGC的，甚至因為玩家審美提升，精品游戲對專業化程度要求越來越高。但我們同樣從沙盒類游戲《MineCraft》的高人氣和《英雄聯盟》的誕生中看到，普通玩家自我創作的需求。Roblox的成功首先因為其洞察了玩家的UGC需求，并利用封裝模塊、平臺云服務器從技術上實現。

Roblox成功原因之二：Robux貨幣經濟體系使得平臺構成了自我運行的生態

Roblox通過以Robux貨幣為核心的經濟體系使整個平臺構成了有機的、自我運行的生態。Robux是平臺內的虛擬流通貨幣，這種虛擬貨幣交換機制與直播平臺的禮物打賞機制不同，它不是虛擬物品和現實貨幣的單維兌換，而是模擬了現實世界，用戶可以實現賺取、花費、交易，這些因素導致Roblox平臺自然而然地形成了龐大的網絡效應。

玩家可以通過兩種方式購買Robux：1、直接購買；2、購買月度會員，還能在兌換Robux時享受折扣。截至2020年底，買入Robux的平均兌換比率是1Robux=0.01美元，換出Robux的比率是1Robux=0.0035美元。

開發者可以通過4種機制獲取Robux：1、提供付費游戲；2、游戲免費，但Roblox根據玩家在游戲內的時長，將玩家的每月會員付費分成給開發者，可以理解為游戲訂閱服務；3、開發者之間的內容和工具銷售；4、通過AvatarMarketplace向用戶銷售商品。

Roblox開發者收益顯著增強

Roblox一直注重開發者的利益，平臺增長的同時，開發者收益提升也非常顯著。

據公司公告，2021年第三季度，整個開發者社區賺了1.3億美元，而2019年、2020年同期分別為2600萬美元和8500萬美元，兩年內翻了5倍。

截至2020年底，有超過125萬開發者和創作者在Roblox平臺上通過游戲內容賺取了Robux，其中有4300位達到了DeveloperExchangeProgram的標準，例如已經賺取超過10萬Robux、有認證的開發者賬號、賬號有持續良好表現等，允許將Robux兌換為實體貨幣，而有3300位開發者已經完成過兌換。

截至2020年底，已有超過1250位開發者通過虛擬幣賺取了1萬美元以上的收入，有超過300位開發者賺取了10萬美元以上的收入。并非所有開發者都會將Robux換成現實貨幣，許多開發者也會選擇將Robux重新投入到開發者工具中增強游戲體驗，或者其他游戲中。

Roblox的變現模式有兩種：1）付費抽成

Roblox的變現模式主要是兩個：用戶充值和廣告，其中用戶充值是變現核心。

如果用戶向開發者購買游戲或游戲內付費，平臺分成30%，開發者獲得70%；如果用戶購買的是創作者放在社區平臺上的虛擬商品例如衣服、裝飾物，則平臺分成70%，開發者獲得30%。從目前平臺用戶花費行為來看，100美元的內購充值，開發者平均最終能換得20美元，平臺能獲得55美元左右。

聲音 | 澳本聰：XRP只是另一個非法的未注冊的安全平臺:據koinalert報道，澳本聰表示，XRP只是另一個非法的未注冊的安全平臺，敦促美國證券交易委員會（SEC）取消該平臺。[2018/12/11]

Roblox的變現模式有兩種：2）廣告

Roblox匯聚大量用戶，每位用戶每天都在這個平臺上花費較長的時間體驗多款游戲，廣告是一個非常有效的變現手段。

目前較為成熟的廣告系統是面向開發者的，幫助開發者推廣自己的游戲，主要有三種形式：banners、skyscrapers、rectangles。以Robux為競價單位，每一輪廣告投放時長為24小時，廣告曝光率由該時段競價系統決定。每個廣告形式都有獨立的競拍系統。

近期平臺也發力內置廣告，據全球知名游戲內置廣告平臺商Anzu透露，將為Roblox創作者提供服務。通過合作，Roblox創作者將能夠利用Anzu打造原生廣告。這些廣告將成為游戲的一部分，出現在游戲關卡中，這將為開發者提供額外收入來源，提升貨幣化水平。與此同時，它也能在不影響玩家體驗的前提下，提高玩家參與度。例如，開發者將能夠在游戲中的虛擬物件上放置橫幅廣告。

Roblox未來增長的挑戰：1）國際化

Roblox也不是毫無隱憂，未來增長的挑戰主要有：國際化、年齡層“破圈”、其他平臺的競爭。

國際化是機會也是挑戰。目前Roblox的用戶主要集中在北美和歐洲地區，2019-2020年歐洲地區收入增速保持最高。向亞洲等其他地區拓展是重要的機遇，Roblox在2019年已和騰訊成立合資公司“羅布”，拓展中國市場，但向外拓展可能面臨游戲文化、UGC創作習慣和國家政策風險的約束。

Roblox未來增長的挑戰：2）年齡層破圈

年齡層圈可能受制于UGC較粗糙。前文提到，雖然目前Roblox在向高年齡段拓展，但整體現有用戶年齡都偏輕，平臺的用戶規模增長可能面臨較大瓶頸。另外，較年輕用戶的付費值小，貨幣化效率提升也有會阻礙。

但Roblox面臨的問題是，UCG游戲內容通常較為粗糙和低幼，年齡成熟用戶能夠理解更復雜的內容，更喜歡接近現實的畫面。雖然目前Roblox也有許多塔防、射擊、競速等更高年齡向的游戲類型，但這些游戲的整體難度和畫面風格等仍低齡化。Roblox能夠嘗試努力的方向：使用Unity、UE4等游戲引擎對更復雜模塊實現技術封裝；以及引入一些專業度稍高的開發者，生產PUGC游戲。

Roblox未來增長的挑戰：3）行業競爭

Roblox面臨的外部競爭非常激烈。由于元宇宙很有可能是互聯網未來的主要發展方向，因此全球各大互聯網公司都在積極布局，并且他們都具有各自的優勢。

Facebook：10月28日，Facebook正式官宣改名為Meta，“元宇宙”為公司日后發展的核心。其實早在2014年收購VR設備公司OculusVR時，扎克伯格就已經提到了“Facebook的網絡可以作為起點連接Metaver”的想法。2019年9月，Facebook發布了VR社交平臺FacebookHorizon，并于2020年8月推出公開測試版；用戶可以在其中構建環境和游戲，與朋友社交。2021年6月宣布收購游戲工作室Unit2Games，這家工作室擁有一個類似Roblox的游戲創作和發布平臺Crayta。Facebook作為全球最大的社交網絡平臺，在早期元宇宙概念中已經占據了“社交”這個最大的優勢。

微軟：11月2日，微軟在Ignite大會上宣布，將為自家的會議和視頻通話軟件MicrosoftTeam添加3D虛擬形象與沉浸式會議。微軟表示，預計將在明年上半年，允許Teams用戶將以3D卡通的“化身”形式出現在網絡會議中。

EpicGames：美國游戲公司EpicGames也在2021年4月宣布獲得10億美元融資，著重布局元宇宙。EpricGames擁有游戲引擎UE4作為底層技術；最成功的游戲《堡壘之夜》在全球擁有3.5億注冊玩家，并且已經成為了一個虛擬娛樂社交平臺，2020年4月美國歌手TravisScott在其中舉辦虛擬演唱會，有超過1200萬觀眾觀看互動。

CoreGames：由ManticoreGames開發的開放性游戲UGC平臺，可以說是成人版的Roblox，目前在開放測試階段就擁有100萬左右的用戶。平臺基于EpicGames的虛幻引擎向獨立開發者和普通玩家提供大量游戲模板和封裝模塊，用戶制作完畢后，可以快速地在平臺上發布游戲。平臺計劃與創作者進行50%的分成。2021年初ManticoreGames獲得了1億美元的C輪融資。

字節跳動：今年以來，字節布局元宇宙動作緊密，1月投資被稱為中國Roblox的游戲開發商代碼乾坤，8月以90億元收購VR廠商小鳥看看PICO，9月又在東南亞地區上線元宇宙社交產品“Pixsoul”。

中國是否能誕生Roblox？

2019年2月，Roblox與騰訊共同出資成立了一家合營公司“羅布”，Roblox持股51%，騰訊持股49%，并計劃上線中國版的Roblox平臺“羅布樂思”。Roblox主要提供“羅布樂思”底層技術開發、平臺內容，騰訊則負責中國地區的發行營銷等。彼時該合營公司主要推進游戲開發生態的培養，向中國青少年傳授編碼基礎、游戲設計等技能，舉行高校游戲創意比賽等，扶持優秀的開發者和作品。2020年初，Roblox完成了1.5億美元的G輪融資，騰訊參投。

中國版Roblox“羅布樂思”已經在7月13日上線

通過兩年的開發者生態培育，2020年12月，中國版Roblox平臺“羅布樂思”獲得了版號，并已經在2021年7月13日正式上線，游戲上線第一天沖入iOS游戲免費榜第一名，第二天排名第三。

平臺內部游戲基本是Roblox的“國服”版本，做了本地化的移植開發，可選擇游戲類型較多，但大部分為低齡向的模擬經營、冒險、休閑社交等。玩家可以在平臺商店購買物品裝扮角色，也可以在游戲內購買道具；平臺通用的虛擬貨幣“羅寶”與人民幣的兌換為1元=10“羅寶”，大量購買能有折扣。目前平臺尚未開放創作UGC內容的Studio，并且玩家之間也不能使用“羅寶”交易。

在中國誕生一個一模一樣的“Roblox”有難度

我們認為在中國誕生一個一模一樣的“Roblox”有難度，主要因為：

用戶認知和使用習慣不同。中國少年兒童的學業壓力相對較重，家長對游戲產品的認知仍然偏向娛樂化，國家政策也對游戲內的“未成年人防沉迷系統”監管非常嚴格。Roblox平臺每DAU平均每天花費2.6個小時的游戲時長在中國市場基本難以企及。

游戲類型和風格喜好不同。歐美玩家整體更偏愛休閑風格的游戲，而中國玩家中接觸網游較早的習慣于MMORPG，年輕用戶則青睞二次元，即使是時間碎片化的輕度游戲也是偏向放置類、MOBA等，都是相對來說開發難度高的游戲。

中國游戲內容監管政策較美國更嚴格。由于目前還沒有較大的UGC游戲平臺出現，我們尚不確定國家是否會對UGC游戲要求版號審批，尤其是未來UGC游戲涉及付費、內購等環節。

中國游戲UGC開發氛圍和環境不確定。國內的編程教育較美國晚、普及度低，個人游戲開發者較少；游戲文化不夠繁榮，對游戲改造、添加自我創意的興趣比較低，例如《MineCraft》游戲中暮色森林、格雷科技等知名MOD都是國外開發者的作品，而國人創造的游戲MOD很少。國內UGC游戲開發、玩法設計的大環境形成可能需要比較長的時間。

元宇宙六大投資版圖

如果元宇宙是下個互聯網方向，騰訊具備布局元宇宙的優越條件

騰訊是國內最能從元宇宙概念受益的互聯網公司，目前的布局恰好切中了早期元宇宙發展階段的重點。QQ和微信幾乎構成了中國互聯網用戶整個現實社交網絡，截至2020年12月，微信月活12.25億，是中國第一大社交網絡，QQ月活5.95億，僅次于微信。騰訊在內容各個細分賽道上也都占據優勢：騰訊游戲的手游和端游用戶數量全國第一，游戲收入全球第一；騰訊視頻日活數量全國第一，付費用戶數量全國第一；騰訊音樂是中國第一大在線音樂服務提供商；騰訊擁有中國最大的在線圖書內容和出版。

從底層技術例如游戲開發引擎UE、云服務、大數據中心，到中層的各類型內容產品和成熟的社交網絡互通生態，再到上層組織管理對PCG部門的戰略調整，騰訊都可以說具備了布局元宇宙的優越條件。同時，騰訊對外投資的布局涉及到了互聯網虛擬世界的方方面面，包括電商、陌生人社交、直播、本地生活等等。

騰訊的云服務、金融支付、廣告等各業務都將獲益

早期元宇宙的核心是“社交+內容+娛樂”。基于元宇宙的變現方式，不僅騰訊游戲業務將受益，廣告業務和其他內容業務都有望受益，以及基于元宇宙對底層技術的要求，騰訊的云服務、金融支付等也將獲得發展。

元宇宙能利用騰訊強大的社交網絡，通過UGC游戲模式變現。游戲內容方面，騰訊通過“羅布樂思”平臺在游戲UGC上占據先發優勢。基于龐大的用戶群體，積極產出內容，內容豐富達到一定程度后，平臺投入迅速降低但收益持續增加。

元宇宙能夠為騰訊提供更多的廣告庫存。我們測算朋友圈廣告庫存尚有1倍的空間。2020年朋友圈日活7.8億，朋友圈人均單日瀏覽動態條數在80條左右，廣告實際平均加載個數為2.5個/天/人。我們預計2020年朋友圈廣告規模在400億元，CPM在56元。假設2025年朋友圈廣告的最大加載個數能達到8個/天/人，CPM60元，廣告實際平均加載個數達到4.0個/天/人，則朋友圈廣告規模能達到701億元，年化12%的增速。我們認為元宇宙能夠為騰訊廣告創造更多的庫存位，打開廣告增長的空間上限。

騰訊云技術和金融科技是元宇宙發展的底層引擎。云服務方面，由于騰訊長期在游戲、社交平臺、支付等領域的用戶流量和產品積累，騰訊云計算目前在消費互聯網和金融領域具備較大優勢。未來騰訊云的潛力將主要集中在SaaS領域，同時也將作為騰訊在底層技術上的重要戰略布局，支撐上層各項互聯網業務的發展，包括“元宇宙”概念方向。

金融科技方面，對標支付寶，微信憑借自身流量基礎與生態構建，微信支付日均支付筆數已領先支付寶，隨著騰訊金融業務產品線的不斷完善，有望穩健縮小差距迎頭趕上。理財、小額貸款等高利潤業務也將在信用體系的逐步搭建下貢獻更多收益。“元宇宙”概念的重點之一就是數字經濟文明，騰訊的金融科技業務具備構建虛擬貨幣體系的想象空間。

催化劑

XR產品明年會形成產品梯隊，用戶層面開始普及：

1）外媒預計蘋果MR4Q21上市，8K屏幕以及眼球跟蹤技術，2000美元售價；

2）臉書的Quest2出貨量要到1200w+，定價300美元左右；

3）國內VR公司明年Pipeline豐富，比如pico被字節收了之后明年硬件給補貼，先圈用戶，然后吸引內容商。

國內外巨頭繼續加大對元宇宙的布局，包括戰略方向轉變和并購投資等。

未來幾年XR出貨量將高速增長。根據IDC，中國市場2021年VR頭顯預計出貨143萬臺。未來五年，中國市場VR出貨復合增長率為69.4%，AR頭顯復合增長率為109.9%。

風險提示

技術進步慢于預期

互聯網政策風險

云計算等產業互聯網布局不及預期

全球芯片供需緊張程度加劇

倫理和道德風險

數據安全和隱私風險

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