行業研報：宏觀和經典案例分析、模式總結、未來建議_ULT

一、VentureDAO宏觀分析

DAO可以理解為基于區塊鏈的，以智能合約為運行原則的去中心化組織。DAO的發展逐漸開始涵蓋各類社區和業務需求，而VentureDAO將DAO和VC結合起來，也逐漸成為大家進行早期項目投資的一種新型組織模式。與傳統VC相比，VentureDAO有以下突出特點：

1.更廣泛的人脈網絡

2.更低的資金風險

3.投資決策更民主

4.運營更透明

5.退出更靈活

同時，VentureDAO也有劣勢，表現在：

1.法律稅收制度合規的風險。DAO仍需要克服許多潛在的監管和法律挑戰。

2.缺乏大機構的背書以及早期項目的不確定性，使投資信用和投資范圍受限。現有的VentureDAO幾乎都只投資Web3項目，在需要更大資金規模的傳統金融領域尚無法挑戰傳統VC的地位。

3.智能合約的技術風險。目前DAO的生態系統還不夠完善，黑客攻擊的可能性是一個較大的風險。

總體來說，VentureDAO還是Web3生態中很早期的物種，但是已經有Metacartel,TheLAO,Cult等較為成功的案例，未來可期。

二、經典案例分析

案例一：CultDAO

概況

CultDAO是第一個100%去中心化的風險投資DAO，有以下特點：

雖然是匿名項目，但很多Web3項目的創始人愿意為它背書。

項目由創始人啟動，但與Token歸屬、智能合約、uniswap流動性提供相關的密鑰已全部銷毀。每當discord里有人問誰是項目負責人時，回答是“Nooneandeveryone”。

創始團隊無法修改DAO的既定規則。DAO的投資/收益將通過智能合約運行，而智能合約的所有權已被銷毀。很多偉大的公益事業DAO最后都不了了之，因為這些DAO的運轉是以創始人的道德規范為前提，但人性不可預測。

2.代幣模型

2.1.募資

于2022年1月30日拿出50%代幣在unicrypt預售，定價為共250個ETH，每個錢包只能購買1個ETH。預售達到125ETH就能啟動項目，最終募集178.4個ETH，剩余未銷售的CULT已全部銷毀。預售募集資金的60%已添加到uniswap中提供流動性，并被unicrypt鎖死264年。此外，項目還將從代幣$CULT的每筆二級市場交易中收取0.4%

SBF：FTX是加密行業的“縮小版摩根大通”，每月都會訪問數次華盛頓:10月14日消息，在最近舉行的國際金融協會年會一次采訪中，FTX創始人Sam Bankman-Fried表示，他的公司就像是加密行業的“縮小版摩根大通”。摩根大通以在1907年金融恐慌之后組織銀行救助而聞名，導致立法者在幾年后創建了美聯儲，而現在SBF和FTX則向BlockFi和Voyager等許多陷入困境的加密公司提供了信貸或股權投資支持，其中許多交易并非以盈利為主要目的，而是為了防止風險被進一步傳染。

此外，SBF還談到了金融監管問題，并透露自己每個月都會不止一次訪問華盛頓特區，與立法者和監管機構會面，目前對加密行業在促進立法方面取得的進展感到驚喜并補充說：在過去的一年里，我對監管機構的興趣和參與程度感到有些震驚，我不會說監管方面的成績會一下子從0到60分，但我們現在能從0到23分，而且進度很快。（Morningstar）[2022/10/14 14:27:29]

的稅進入國庫。

2.2.運營

對于預售募集部分剩余的40%資金，一部分作為項目的啟動營銷費，一部分支付給開發團隊作為研發、測試、審計的成本。對于未預售的50%CULT，大部分進入uniswap中提供流動性，一部分贈予知名人士使其成為“TheGuardians”，總額的10%給到無償工作的開發團隊。

2.3.投資決策

在購買代幣$CULT之后，只有把$CULT進行質押，獲得質押憑證$dCULT才能參與投票和提案。dCULT持有者有兩種身份：

“TheGuardians”：dCULT持有數量的前50名，有且僅有提案權。

“TheMany”：TheGuardians以外的dCULT持有者，也即dCULT持有數量50名之后的地址，有且僅有投票權。

若提案通過，則將由DAO國庫撥款13個ETH進行投資。當國庫每收集到價值15.5ETH的$CULT，且有已投票通過的提案，這些$CULT中價值2.5ETH的$CULT就會被打入黑洞錢包銷毀，另外的價值13個ETH的$CULT將被投資給提案通過的項目。

2.4.退出

被投項目需要在發行代幣后，賣出預先約定的項目代幣并換為$CULT歸還給CultDAO。其中50%的$CULT被打入黑洞錢包銷毀，另外50%的$CULT將作為獎勵分配給$CULT的質押者。

3.團隊

創始人雖然匿名，但是已進行了Solidproof的KYC認證，他是一種非常知名的加密貨幣的創始人。同時，MrO'Modulus也會邀請一些知名Web3項目的創始人擔任守護者，目前對外公開的有：@TrustlessState、@dominicVEMP、@auryn_macmillan、@hackapreneur、@only_rares、@deepcryptodive、@META_DREAMER、@abv_avg_joe等10來人，知名人士仍然持續邀請中。MrO'Modulus會給這些知名人士發送一定份額的$CULT，以確保他們能在前50名CULT質押者中。同時，MrO'Modulus認為知名人士不會出售$CULT，因為他們需要維護自己的聲譽。

Zap Protocol創始人：狗狗幣是一種無價的潮流，有助于加密行業發展:Bitcoin Centre NYC和Zap Protocol創始人Nick Spanos認為，狗狗幣確實是一種潮流（fad），但屬于無價的那種。Spanos稱：“DOGE是一種潮流，但它是一種將持續發展并留存下去的潮流。”他補充說，埃隆·馬斯克在《周六夜現場》上的亮相引發的炒作導致DOGE價格暴跌了38%，但這最終會讓更多的人關注加密貨幣領域的合法項目。（Cointelegraph）[2021/5/10 21:44:30]

4.加入門檻

dCULT持有者自動成為CultDAO的成員。步驟是先買$CULT，然后通過質押$CULT來獲得dCULT。持有dCULT后才有投票權或者提案權。

5.資金規模

截止2022年紐約時間8月1日，國庫規模536ETH，已投資金額975ETH，$CULT總市值約5900萬美元。

6.投資組合

由經濟模型規定，單個提案固定投資價值13個ETH的Cult代幣，具體投資的法幣金額取決于當時的ETH價格。上一節中提到，已投總金額為975=13X75個ETH，由于每個提案固定13個ETH，也即總共投資了75個提案，總提案數107個，提案通過率約為70%。已投資30個項目，其中DAO有7個，NFT和Defi項目各2個以

上，同時也有部分提案是在二級市場上購買現貨，有BTC/DOGE/People等。投資的項目有PoolyNFT,AdrenalineToken,CryptoNatty,sonsofcrypto,peopleDAO等。

7.提案要求

前50名CULT質押者被定義為守護者，這些守護者可以向DAO提交投資提案，但沒有投票權，前50名之外的CULT質押者都可以投票。因此，要向DAO提交投資提案，必須本人是守護者，或者找到至少一位守護代為提案。

提案需要包括的內容如下：

1.被投資方協議代幣的總供應量并且代幣不能有任何鑄幣功能，審計必須證明這一點。

2.13個ETH的單筆投資占項目總供應量的百分比。

3.完整的代幣經濟模型，以及TGE的具體時間。（TGE:TokenGenerationEvent,代幣

生成事件，可理解為傳統VC投資中的退出）

4.如果被投資方已有對代幣、智能合約的審計報告，必須提供。

5.代幣退出分配計劃，釋放方案可以是每日、周、月分配，但最長鎖定期不超18個月

全國政協委員：需探索區塊鏈等在證券基金期貨行業的創新應用:全國政協委員、證監會科技監管工作委員會副主任張野表示，未來在證券基金期貨行業信息技術管理方面，需要探索金融科技創新應用。探索建立資本市場金融科技監管沙箱。探索人工智能、大數據、區塊鏈、云計算等新技術在證券基金期貨行業的創新應用。開展行業數據治理工作，建立數據標準化體系，持續推動金融科技和監管科技研究及應用實施。（中國證券報）[2020/5/20]

三、VentureDAO模式總結

1、代幣經濟模型

1.1募資

通過募資的去中心化程度，我們把VentureDAO的募資方式分為去中心化募資與半去中心化募資。市面上大部分VentureDAO以半去中心化募資為主。

去中心化募資以在公開市場發售代幣為主要募資方式。代幣可以IDO、IEO，也可以是可以公開交易的NFT，購買此代幣通常沒有門檻。比如CultDAO，TigerVCDAO，AzerDAO。CultDAO從IDO和IEO的交易額中抽取0.4%的金額來充盈國庫；TigerVCDAO通過公開發售NFT募資；AzerDAO通過發行并要求VentureDAO成員質押$AZD到國庫中來募資。

半去中心化募資以在私有市場發售治理代幣為主要募資方式，并且購買此代幣通常需要通過DAO內部審核。比如MetaCartelVentureDAO，PleasrDAO，TheLAO，GCR。MetaCartel要求出資人質押ETH或DAI到國庫，但是預出資人必須通過內部投票才能獲得出資資格；TheLao通過售賣LAOToken募資；GCR以類似傳統VC的方式募資，公開市場發售代幣只是為了獎勵社區成員。

去中心化募資的優勢：

符合Web3去中心化理念，有利于敘事。

去中心化募資的VentureDAO能接受更多的出資人，所以每個人進入VentureDAO的資金門檻更低，資金風險更小。

VentureDAO公開發行代幣后資金流動性更好。

半去中心化募資的優勢：

因為有資金門檻以及篩選制度，DAO內的成員普遍質量更高，可以為被投項目提供更好的資源。

資金管理規模更大，因為出資人更加高凈值。

合規保障更多，因為模式更類似于傳統基金，他們更好采用法律主體，比如DelawareLLC架構。

1.2投資決策

投資決策框架基本是：排隊>投票>緩沖>待處理>完成，每個DAO的決策流程都相似。

聲音 | 彭博社資深評論員：區塊鏈將促進現有金融行業的技術創新:據coinpost報道，在彭博社主辦的Bloomberg Ideas討論會中，彭博社資深評論員Matt Levine指出，機構投資者在交易加密貨幣時面臨著信托者義務及監察方面的困難，為了回避這些問題，開始探索除現貨以外的期貨、ETF等方式。Matt Levine對區塊鏈會變革證券業之一觀點表示懷疑，認為區塊鏈會促進現有金融行業的技術創新，但僅停留在導入區塊鏈本身。此外，他指出區塊鏈在金融業有不同動向，機構投資者想要將存在于區塊鏈的比特幣轉移到區塊鏈以外的機制上，而銀行主張用所有的區塊鏈來進行股票結算。[2018/10/29]

以Metacartel為例：

排隊：投資提案提交并等待投票。提交的提案需要有充足的信息。

投票期：每個提案7天，每天最多可以提交5個方案。成員對提案進行票決，51%即說明提案通過。

緩沖期：提案的投票期截止，有7天時間的緩沖期。有成員不贊成投票結果可以在這時選擇怒退。

待處理：緩沖期結束后，提案進入待處理階段，可由任何一名成員進行處理，實現該提案的目標完成。

凡是處理完的提案會與其他所有呈最終狀態的提案一起記錄在DAO內。

大部分VentureDAO的成員同時擁有提案權和投票權，小部分VentureDAO只有代幣質押前幾十名的成員有提案權。有一些VentureDAO會設一個十人以內的小投委會，項目通過了大眾投票后需要再經過小投委會的同意才能通過，這樣可以更好的把關項目質量，但也冒著更中心化的風險。

提案和投票的時間，每個提案的平均投票比例：各個VentureDAO的在提案發布之后供成員參與投票的時間不等，投票期基本在5-14天內。各個VentureDAO對提案通過的標準設置大同小異，一般滿足20%參與度和贊同多于反對兩大條件之后即可通過提案。每個提案的平均投票比例也并未達到非常高的程度，鮮有超過50%的，多數都是30%左右，反映出成員的參與度與筆者的想象還是有一定的差距。對于初創的VentureDAO來說，提升成員的參與度是值得思考的問題，進一步利用DAO的去中心化優勢也是初創VentureDAO后來居上的機會。

1.3退出

投資退出獲得回報的過程大部分以這三種形式呈現：

等待國庫資金增值，但是具體國庫允許的退出年限每個DAO不一樣。

用被投項目方的代幣/退出金額買自己的代幣，使自己的代幣升值。

投資盈利退出后空投自己的代幣給成員。

分析 | 區塊鏈未來五年或將為電信行業貢獻近10億美元:據cointelegraph援引MarketWatch周三的報道，區塊鏈或將在未來五年內為電信行業貢獻近10億美元。據全球市場研究機構Research and Markets的數據，電信行業中的區塊鏈產業將從2018年的4660萬美元爆發到2023年的9.938億美元。這份長達132頁的報告將“不斷上升的安全問題”列為推動區塊鏈傳播的主要因素之一。盡管區塊鏈行業的監管狀態仍在不段變化，但電信領域的運營商認為這是一種潛在的保障措施。然而，對用戶真實性的不斷關注，不確定的監管狀況以及缺乏共同標準可能會阻礙該市場的增長。[2018/7/12]

要中途退出DAO主要用兩種方式：

怒退：成員對investment不滿意可以隨退出，并且獲得他們還未被分配的資產。他們已經投資的項目將給他們保留權益。

把自己的股權轉讓給DAO內部其他成員。

總體來說，去中心化募資的VentureDAO退出時會更注重自有代幣升值，而半去中心化募資的VentureDAO的退出方式更像傳統基金，直接分紅。

2.代幣發揮的作用

為了方便DAO去進行募資與治理，每個VentureDAO會創立一個代幣經濟模型。

大部分DAO所發行的代幣會同時發揮募資與治理的作用。如果此代幣只用于治理，說明這個VentureDAO的募資環節偏中心化，比如熟人圈內募資。如果VentureDAO想讓更多的有意愿的投資人加入到DAO的管理中的話，DAO會更傾向于發行兼顧募資與治理作用的代幣讓整個DAO組織更加地去中心化。

募資代幣也分為IDO/IEO之后的代幣，和不上交易所的代幣。如果此代幣有IDO/IEO，往往意味著更加去中心化的募資，比如CultDAO,AzerDAO，TygerVentureDAO。不上交易所的募資代幣對于購買者一般有一定門檻要求，比如Metacartel，TheLAO。GCR的代幣也上了交易所，但GCR官網明確說明IEO的代幣沒有實質價值，只用來內部治理與獎勵。

3.加入門檻

加入VentureDAO通常通過一下幾種方式：

購買公開或非公開代幣/NFT，進行質押。比如CultDAO要求購買CULT幣并質押到國庫中，TigerVCDAO要求購買Tiger系列NFT并質押。

有些DAO在代幣質押后還需內部人員投票決定能否加入，比如MetaCartel。

代幣未公開發行的VentureDAO往往有更多的法律合規要求，如TheLAO,MetaCartel均在美國特拉華州設置了有限責任公司的法律主體(DelawareLLC)，且成員需要滿足SEC對合格投資者的要求。

4.合規要求

半中心化募資的VentureDAO通常有著更完善的法律體系，而完全去中心化募資的VentureDAO一般沒有法律主體。

根據DAO主要成員所在位置的不同，DAO面臨的合規要求也不盡相同，相應的也會影響DAO的人數上限和加入門檻。

以TheLAO和MetaCartel為例，二者主要成員均在美國境內且為法律上的美國公民/永居身份，因此注冊了DelawareLLC，而這也帶來了人數上的法律限制，上限為99人。由于美國相關法律對公開發行的界定在99/100人的范圍，因此人數超過99人，他們的代幣就有可能被SEC認定為公開發行的證券。但TheLAO和MetaCartel在受到制約的同時也得到了更多法律保障。

像CultDAO這類去中心化程度更高的VentureDAO就沒有法律主體，因此不受這些條款限制。但是出資人的資金也沒有受到相應的法律保護，如果資金規模龐大也有可能受到SEC的處罰。

5.人力架構

人力架構指的是VentureDAO內部成員的組成結構。成為VentureDAO成員的前提有質押代幣或NFT、出資并簽署法律協議等方式。

第一種：質押量前x名有且有提案權，其他人只有投票權。(代表:CultDAO)

第二種：所有人都有提案權和投票權。

第三種：分為出資人和出力人。出力人不用出資，但一定要有勞動力貢獻，沒有貢獻就會被開除。出資人可以自由選擇是否貢獻勞動力。

6.團隊

較為成功的團隊通常具備至少一個以下特征：

創始人很厲害，比如CultDAO，能通過個人關系請來知名Web3從業者來為自己背書。

DAO成員平均很強，比如Metacartel中有多位項目創始人，資深技術人員，財務法律專業人員。這樣被投資項目方可以得到類似孵化器的支持資源，并且找來的項目更優質。

7.DAO社區作用

社區為VentureDAO提供的價值：

聚攏了多個方向資深從業者的DAO社區能給項目方提供類似孵化器的支持，比如技術、法律、財務等投后管理內容，既能增加被投項目成功率，也能增加DAO對項目方的吸引力。

有著相似理念和愿景的成員組成的DAO社區可以更加地明確DAO的投資方向，在決策階段可以更高效地決策，減少因能力所限帶來的不必要的分歧。

有實力的社區成員可以為DAO提供強大的人脈關系網，增強獲取項目的能力。

DAO社區可以匯集信息、提高信息傳播效率，便于交流研究成果，產出更多有價值的信息。

8.管理資金規模

我們在本篇報告中所提及的DAO基本都有著較大的資金規模。

公開發行代幣的匿名項目CultDAO，截至7月29日總市值約為7600萬美元，國庫規模為698.9ETH，已投資金額949ETH。

有多位a16z投資人、專注投資NFT的PleasrDAO，初始資金為52.5萬美元，截至今年2月最近一輪募資前，資金規模為8360萬美元，他們預計募資后將達到1億5000萬美元，實際金額尚未披露。

在DAO鼻祖項目TheDAO基礎上創立的TheLAO，截至7月29日總共收到了18378個ETH，合計約3150萬美元。

頂流投研社區GCR(GlobalCoinResearch)完成了3100萬美元的對外投資，舉辦了100多場活動，訂閱者達到3萬人。

在發行NFT募資的VentureDAO中，AzerDAO的資金規模約為600萬美元，今年5月底開始發售NFT的初創項目TigerVCDAO的國庫也有約42萬美元。

9.代幣總市值

本節內容將簡單介紹VentureDAO的代幣發行情況、市值和影響因素。

VentureDAO的代幣通常會分為：在交易所發行的代幣，未在公開市場發行的代幣。

大部分的VentureDAO并沒有公開市場發行代幣。

在公開發行了代幣的項目中，比較有名的有CultDAO(截至8月1日，市值5900萬美元)和AlphaVentureDAO(截至8月1日，市值7100美元)等。

除了經濟模型中與投資能力相關的基本面因素外，代幣市值還受到DAO營銷行為的影響。以CultDAO為例，精心的社媒運營和傳播間接提高了投資者們對其代幣的關注度和認同。

10.投資組合

項目平均單筆投資金額：因很難查到每個VentureDAO在每個項目上的具體投資份額，故CultDAO每個投資提案為13個ETH，具體的法幣價值取決于當時ETH的市價。TheLAO(42筆投資)和MetaCartel(29筆投資)的平均投資額的中位數不超過50萬美元，它們平均投資額在100萬美元以上的單筆投資也在個位數。

不同VentureDAO投資領域的側重有所不同，高度取決于團隊背景和市場形勢。

四、給VentureDAOBuidlers的建議

PositiveVentureDAO的研究員認為，VentureDAO的去中心化程度主要取決于“募資”方式。

1.如果創始團隊想完全踐行去中心化理念、并且讓每個參與者資金風險足夠小，則更適合采用去中心化募資方式，比如公開發行代幣或者NFT。隨之而來的風險是VentureDAO成員質量層次不齊，不利于管理與資源整合；公開市場價格控制需要耗費大量資源，并且仍然難以控制；資金管理規模無法擴大。這種方式適合有以下特征的團隊：

有強大的市場營銷能力與資源；

已經在做其他項目綁定此VentureDAO，這樣VentureDAO可以和其他項目的代幣聯動；

具備市值管理能力，防止幣價波動過大。

用此模式的VentureDAO往往成員人數眾多，所以人力架構上建議只把提案權賦予代幣質押的前幾十名，其他成員只擁有投票權，這樣可以保證提案質量。退出時建議多把變現金額與自有代幣聯動，提升自有代幣價值。

2.如果創始團隊想要建立有更加高質量人才的DAO社區，并且讓資金容量更大，則更適合半去中心化的募資方式，比如發行非公開市場的鏈上代幣。但是合規門檻較高，合格成員選擇人群更小。

這種方式適合有以下特征的團隊：

創始團隊的資源人脈足夠強大，能夠觸及到足夠多高凈值、高素質人群。用此模式的VentureDAO成員數量會收到限制，所以大家可以同時擁有提案權和投票權。如果有成員愿意出大筆資金，但是沒有精力去管理同樣比例的投票權，則可以參考Metacartel架構，一定程度上把出力人和出錢人分開，讓DAO在管理規模擴大的情況下，依舊保持投票權平等。

從VentureDAO的建立來說，初期輕量級啟動可以在開曼/新加坡/BVI等地注朋—個能簽署有效法律合同的最小可行法律主體，并以這個主體與投資的項目方簽署法律合同。以開曼基金會為例，可以讓DAO的成員均成為基金會的股東，在智能合約之外再多一重保障。這也是很多Web3初創VC已經采用過并且得到實證的做法，先以最小可行單位啟動，等投出了一些項目、接觸到更多的資方之后再進行完全態的法律設置。

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