從傳統金融清結算談起，探討加密貨幣機構業務清算必要性與復雜性_KEN

扮演清算角色的機構應更聚焦于業務核心本身，而非系統。

撰文：大門，1Token與BitLink創始人兼CEO

近期以比特幣為首的多種加密貨幣大幅升值，讓加密貨幣相關行業又一次吸引眾多目光，越來越多的機構都開始進場布局。今天筆者想聊一聊這些機構業務涉及到的一個重中之重的環節——清算。

對傳統金融市場的人而言，清結算并不陌生，但為了讓很多并非出身于金融背景的朋友有個概念，舉個通俗簡單的例子，A和B之間互相發生了若干筆交易，A今天向B買入了某商品，明天又賣給了B另外的商品，在若干筆交易發生之后，那么A和B就會進入清結算環節。清算是指把兩個人的多筆交易一起算清楚，最后是A該向B支付錢，還是B該向A支付錢，要支付多少錢都能算的很清楚；結算則是實際資金的轉移，當資金劃轉完畢后，那么清結算也就結束了，并理清了A和B之間的權利與義務。清結算的目的是把雙方或多方的債權債務都進行清償和收付。清算和結算兩個詞的專業含義非常接近，一般來說清算是為了結算做準備的，結算通常是在清算結束后進行資金和金融資產轉移的過程。

「清算」一詞被廣泛用于多個維度的情景之下，例如企業、銀行、證券、衍生品等。但在不同領域的清算業務有著顯著差異，支持清算的各類系統區別也很大，涉及的參與方也是不同的。就上面提及的幾個維度場景而言，銀行圍繞支付指令清算，證券圍繞軋差交收清算，衍生品則是圍繞頭寸交割清算。以衍生品清算舉例，整個清算環節包括：接收與確認交易信息、評估對手方風險、計算保證金、管理擔保品、管理待結算的資金和所有者權益、及其他可能影響風險管理和結算安排的事件處理等。

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傳統金融市場青睞于中央對手方清算模式

傳統金融市場已有上百年的歷史，各類業務都很成熟化了，清算在各條業務線以及各類角色中都存在，但考慮到篇幅原因，筆者選取其中一個有代表性的「場外衍生品」清算做一個概述。

在最早期的OTC市場，采用的是非標準化雙邊清算模式，清算只發生在交易雙方之間。非標模式自然效率低下，無論是交易雙方的任何一方，都需要為清算投入高額成本。而雙邊清算始終存在著巨大的信用風險，特別是當有多個對手方時，所產生的信用風險會導致整個場外衍生品市場非常脆弱，一個參與者的違約甚至就可能帶來系統性風險。

后來在20世紀末，由于當時爆發的場外信用風險危機催生了「以做市商為核心的標準化雙邊清算模式」。合約的標準化不但提高了市場效率，而且降低了信用風險。做市商制度的出現從根本上改變了交易風險完全由交易雙方承擔的狀況，成為標準化雙邊清算模式的重要推動力。絕大部分交易者只需要將做市商作為對手方，而做市商再去市場對沖自己的風險敞口，交易者將場外衍生品交易的信用風險轉移給了做市商。跟最早的非標準化雙邊清算模式相比，整個場外衍生品交易市場的效率和安全性都得到了明顯改善。但如果做市商自身出現違約或者很大風險，也會給市場帶來毀滅性打擊。

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所以，2001年安然公司破產事件給場外衍生品市場敲了警鐘。在2002年ICE交易所首次嘗試了一種新的清算模式，而這種模式也一直延續到了今天的場外金融衍生品市場，那便是中央對手方清算模式。該模式的本質是由清算所作為對手方為場外交易提供統一的場內清算，但是合約本身仍然是在場外交易。清算所作為以市場交易者的法定對手方身份介入清算，來保證交易的順利完成。CCP本身并沒有提供報價，僅僅提供清結算服務。這一模式改變了整個金融場外衍生品市場的發展軌跡。

加密貨幣市場中的機構業務也離不開清算

在文章《一文讀懂加密貨幣機構市場架構與資產類型》中有提到，幣圈有各類不同業務的機構角色，和各類不同種類的資產。實際上，這些機構在不同業務中涉及到的各種資產時，是離不開清算的。比如：

對于交易所，自身作為一個流動性的池子，最重的模塊除了撮合便是清算了。無論是Taker從交易所拿流動性，還是Maker向交易所注入流動性，最后的清算環節都是由交易所自身完成的。在傳統市場中的交易所，其實考慮到分工，一般會把清算業務單獨獨立出來交給專業的清算所來處理，在幣圈相當于交易所同時承擔了這兩部分角色。

3月以太坊鏈上NFT銷售額超5.4億美元，創2023 Q1新低:4月1日消息，據Cryptoslam最新數據顯示，3月以太坊鏈上NFT銷售額達到約541,971,085.63美元，鏈上交易量為2,171,751筆，其中鏈上獨立買家358,259個，獨立賣家216,004個。

歷史數據顯示，3月以太坊鏈上NFT銷售額創下一季度新低，較1月的803,142,745.60美元和2月的867,863,680.97美元銷售額有較大幅度下跌，也低于2022年12月565,955,742.28美元銷售額。[2023/4/1 13:38:49]

對于FoF基金，例如幣信這樣的機構，也可以引申為各類買方角色，他們在投資各類基金和團隊時，無論是事后的業績計提，還是事中的風險計算，實際上都是清算的事情，只不過對延時和準確的要求略有不同。在業績計提中，清算系統要幫助買方和客戶計算清楚各類權利義務；在事中風控里，清算系統要及時計算出例如保證金變化、凈值變化等，這樣才能及時進行下一步決策。

對于賣方機構，他們向各類客戶銷售或提供金融產品的時候，無論是產品事中的風險管理，還是產品最后到期的清結算，也都離不開清算系統。賣方提供了借貸，在借貸存續期中，賣方需要時刻關注像質押率、利息等這些問題，借貸結束，賣方也要把雙方之間該償付和交收的資金與資產進行轉移。

而對于場外衍生品交易機構，清算則更為重要了。因為一般場外交易的頭寸都會很大，如果兩個機構都擔心對方的信用風險，那就沒人可以承擔清算的事情了。目前幣圈有一家機構叫Paradigm，就起到了兩個很大的作用：一個是為場外交易機構找對手方，實際上也可以理解為在提供OTC流動性；另一個作用就是解決了清算這個大問題，Paradigm統一將交易雙方的頭寸都置入交易所，進行撮合和交割，同時由交易所來輔助進行清算的工作，這就大大提升了安全性。這其實就很接近于傳統市場的中央對手方清算模式了。

區塊鏈基礎設施公司Aquarius AI宣布完成對Web3科技公司Jellyworks的收購:金色財經報道，加拿大區塊鏈基礎設施公司Aquarius AI宣布已完成對Web3科技公司Jellyworks所有已發行證券的收購，獲得了Jellyworks 公司86,522,440股普通股、75,020,230 股普通股認購權證，以及9,500,000股股票期權。據悉，收購完成時，Aquarius AI獲得的已發行普通股數量約占所有已發行普通股數量的36%。Jellyworks 是一家領先的Web3科技公司，專注創建玩賺類游戲公會，并為游戲玩家構建去中心化經濟。

Aquarius AI則是一家區塊鏈技術基礎設施公司，服務于加密貨幣，區塊鏈和企業級技術項目，目標是以可持續的方式發展基礎設施。（雅虎財經）[2022/11/3 12:13:19]

還有像托管行、錢包等機構，如果涉及到交易，理財等場景，同樣都會涉及到清算模塊。

清算系統涉及資產、產品類別和參與方龐雜，穩定性和準確性要求高

在我們知道目前幣圈各條業務線、各種角色和場景都離不開清算之后，自然而然也就知道清算系統也相應具備一些特點：

首先就是，涉及到的資產類別很多。在幣圈，如果從廣義的「資產」來說，有各類主流幣&非主流幣、借貸、基金、衍生品、礦機、Defi資產等。每一類資產涉及到的清算，都有各自不一樣的內容。

Bybit將提供以穩定幣USDC結算的期權合約:6月27日消息，加密交易所Bybit周一宣布，將提供以穩定幣USDC結算的期權合約。

據稱，這是Bybit首次提供以USDC而非比特幣結算的期權合約，以期在合約期間為用戶提供穩定的價格。（The Block）[2022/6/28 1:34:57]

其次，即便是單一類別的資產，復雜的產品也會產生復雜的清算流程。以FOF基金為例，基金資金的優先劣后分層結構、基金申贖的規則、最后的提成方式等，都會將清算的事情變得復雜起來。

然后，清算涉及到的參與方多，包括交易所、OTC對手方和OTC平臺等提供標的流動性，資金方提供資金的流動性，錢包、交易所理財平臺和礦池等第三方平臺提供銷售，托管行提供資金保障，以及終端的客戶，這都是業務會涉及到的參與方，自然也是清算系統需要支持的。

比如說前文提到的例子，Paradigm為兩個機構提供OTC的流動性，將流動性注入到了Deribit交易所內，同時他們把清算交給Deribit來進行，而這個清算就涉及到了四個角色：交易雙方的機構，Paradigm，以及Deribit交易所自身。如果再加上其他現貨流動性提供方，以及終端客戶，至少有六方參與其中，這都需要清算系統劃分清楚各自權益和義務。

最后，清算系統對穩定性和準確性的要求高。例如對場外衍生品機構來說，他們在管理自身的大量頭寸時，實際上清算系統也在實時計算風險值、保證金等各個參數以供機構進行決策和操作，那在這種時候，清算系統的穩定性就需要有較高的要求了。而在最后頭寸平倉交割時，清算系統要將機構的權益計算清楚，那么自然會對準確性也有比較高的標準了。

扮演清算角色的機構應更聚焦于業務核心本身，而非系統

當前在幣圈扮演清結算角色的機構，基本都是提供業務核心的一方，比如基金的運營方，各類金融產品的賣方/服務方。當然隨著未來市場越來越合規，會有托管機構/清算機構來分擔一部分的清結算職責。但無論是提供業務核心的一方，還是托管行/清算所，在清算角度做的事情十分相似，就合并討論了。

有了上文對清算系統的特點認知后，很多機構朋友應該就能意識到，正是因為有了這些特點導致清算系統的復雜程度非常高，那么到底需要不需要自己來研發呢？

筆者認為如果市場已經有很成熟的系統供應商，采購成熟方案優于全部自研。

首先，機構應該專注于最關鍵的部分，而最關鍵的不是系統。

從業務屬性上說，基本只有類似做高頻量化基金的機構，才有必要自建系統。因為他們獲得收益的核心邏輯，就是要能夠最快的搶到市場機會，為此他們甚至會把策略寫在芯片上。

但大部分的機構，業務本質是追求較優的Beta：

基金

通過合規，信譽，風控能力，銷售能力，來獲得業務的長期&穩健增長。

賣方

如FBG，Matrixport，幣信，以及一些礦池，都有提供類似的金融服務。這些機構是通過信譽，銷售能力，產品設計能力，風控能力等，來獲得業務的長期&穩健增長。

追求beta的公司，系統再好，沒有銷售，信譽，金融產品設計能力，業務發展不會好。系統雖然不決定業務發展上限，但必不可少。系統的準確性、穩定性、實時性、適用性等也都非常重要，否則在機構達到一定規模體量后，業務無法有效開展。

其次，獨立的系統供應商在廣度和深度上都優于機構自研。因為系統供應商會服務大量負責清算的機構，所以，在廣度上會覆蓋各類資產、流程和參與方；在深度上有大量客戶反饋，自然在穩定性和準確性方面也會有更好的表現。

再者，考慮到時間成本，產品、開發和測試等團隊管理成本，及直接的研發費用成本，成熟方案肯定優于自研。

1Token可為機構節省精力和成本

1TokenCAM系統，為全球幣圈的中大金融機構，提供前中后臺的軟件系統支持。

目前國內領域的頭部金融機構，比如幣信的FOF基金，Matrixport的FOF基金，FBGOne的賣方業務，BitLink的量化交易系統，都是CAM系統的客戶。清算模塊，都包含在這些產品線內。

CAM系統有三個覆蓋：

覆蓋各大模塊，包括交易、清算、風控、報價、轉賬/錢包、權限模塊等覆蓋幣圈各個大類資產，包括基金、衍生品、借貸/配資、Defi資產、算力/礦機等；覆蓋各類機構，包括幣圈買方、賣方及托管行。具體業務線如FOF/MOM、PB、結構化產品賣方、借貸平臺、礦池、機構礦工、手動/量化基金、OTC流動性提供商等。從廣度上說:

1Token團隊在傳統市場有借貸，配資，衍生品等系統的開發經驗，在幣圈有量化基金，機構券商，機構礦工等系統經驗。1Token核心團隊此前任職的公司Scivantage(已被refinitiv收購)是美國傳統市場知名的金融系統提供商，服務包括美國銀行，德意志銀行，vanguard，Scottrade等服務傳統市場知名賣方機構。通過近10年積累，1Token系統模塊覆蓋了各類資產的前中后臺各個模塊，同時能快速支持需求定制化。從深度上說:

各個模塊中對系統的穩定性要求最高的，是風控/清算和交易執行系統。1Token的自用券商系統和量化基金系統，連續3年承載了每日平均成交量10億RMB，最高峰值達到50億RMB，充分說明了系統的健壯性。考慮到1TokenCAM的客戶基本都是中大型金融機構，對數據安全非常關心，所以系統支持本地化部署，保護數據的隱私性。

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