灰度GBTC持續負溢價 比特幣ETF成為新戰場？_BTC

Grayscale一枝獨秀的時代已經過去，比特幣ETF群雄割據的時代或將到來。

原文：《比特幣ETF崛起，灰度死亡螺旋成型，它將轉向新戰場嗎？》

先前《鏈新聞》報導，全球最大加密貨幣信托基金的灰度公司，其比特幣信托基金的負溢價已達歷史新高的-14.34％，再加上競品和比特幣ETF這是CoinMetrics的創立人NicCarter表示，灰度很有可能轉型成比特幣ETF。

眼看他起朱樓，眼看他宴賓客，眼看他樓塌了，《桃花扇》的經典名句也許正適合灰度現在的情況。

灰度基金是數位貨幣投資集團于2013年成立的子公司，專門管理加密資產的信托基金。

毫無疑問，灰度一定是比特幣崛起的最大受益者。據Bybt數據，截至六月，灰度比特幣信托的持倉量僅有36.5萬枚比特幣，以當時價格9,700美元計算，總值約為35億美元；時至今日，灰度比特幣信托持倉量來到了約65.5萬枚比特幣，總值來到了341億美元。

GBTC為何溢價？

數據：7月灰度GBTC和ETHE基金營收逾4000萬美元:8月2日消息，灰度比特幣和以太坊基金GBTC和ETHE 7月份的預計收入達到4192萬美元，第二季度預計收入達到1.262億美元。盡管其母公司Digital CurrencyGroup正面臨不確定的水域，但Grayscale Investments仍在持續盈利。[2023/8/2 16:14:16]

先說結論：灰度比特幣信托的溢價是因為套利機制無法有效運作，市場投機，最重要的，比特幣作為資產還不成熟。

灰度的GBTC是類似ETF的信托基金產品，可以同時在一級市場申購，贖回，二級市場交易。這種機制產生的兩種價格：實時凈值和實時市價。而灰度的GBTC是審核過的投資人以現金或比特幣申購GBTC份額，鎖倉六個月后，才能在二級市場中賣出。

在灰度剛開始負溢價的時候，市場有些人認為這個情形也會出現在ETF，不需要過多擔心。但他們不知道的是，這和傳統的ETF完全不同。

在傳統金融市場的ETF，通常在第一天申購份額后，第二天就可以賣出，所以：

數據：灰度GBTC負溢價率收窄為27.23%:金色財經報道，據Coinglass數據顯示，當前灰度總持倉價值約為276.43億美元，其中灰度比特幣信托基金（GBTC）的負溢價率為27.23%；ETH信托負溢價率為40.15%。此外，ETC信托負溢價為55.21%，LTC信托負溢價為34.5%。[2023/8/1 16:11:29]

凈值大于市價時，投資人在二級市場中買入ETF，并在隔天依照凈值價格贖回，藉此套利。

市價大于凈值時，投資人會先申購，在第二天于二級市場中套利。

而GBTC的鎖倉日期高達六個月，這代表如果買入后，比特幣暴跌，投資人也無法賣出，只能眼睜睜看著看著資產流失。

溢價為什么要買？

但為何有人要申購GBTC？

第一個原因是，比特幣市場尚不成熟。

作為最老牌的加密基金之一，灰度提供了「合規」的比特幣投資機會。要知道，對于許多基金，例如養老基金，是不允許購買比特幣的。而透過灰度則是可以認購GBTC份額，并在二級市場套利。

灰度GBTC三月日均交易額升至5500萬美元，創2022年12月以來新高。:金色財經報道，據The Block Pro數據顯示，灰度的比特幣信托基金GBTC日均交易額在三月份增長了67.6%，升至5500萬美元，創下自2022年12月以來的新高。此外，三月調整后比特幣和以太坊鏈上總交易額增加了48.8%，上漲至2550億美元，其中比特幣鏈上交易額增長48.3%，以太坊鏈上交易額漲幅達到了62.7%。[2023/4/5 13:46:00]

在比特幣逐漸變得熱門后，基金的許多用戶可能會希望投資比特幣，而市場上恰好只有灰度的GBTC可以合規投資。在僧多粥少的情況下，在一開始的時候，灰度的GBTC不斷「正溢價」，這也讓合規投資人更大膽地投入更多資金申購。

另一個溢價的原因則是對于市場情緒過于樂觀。

下圖是Bybt的灰度GBTC溢價圖：

去年三月疫情爆，比特幣兩天跌掉50%后，GBTC溢價從21%直接下跌至3.37%，而隨著比特幣一路走強，GBTC溢價大致上是逐步向上，直到12月22日最高溢價40.2%，隨后就逐步下跌，一直到今年3月5日首度出現負溢價。

數據：灰度GBTC負溢價率超40%，創歷史新低:金色財經報道，據OKLink數據顯示，灰度比特幣信托基金（GBTC）的負溢價達40.73%，創歷史新低，ETH信托負溢價為32.6%，BCH信托負溢價為16.09%，LTC信托負溢價為43.43%。[2022/11/10 12:41:45]

從去年三月至十二月，溢價大致上是跟著比特幣價格成長。這一段時間市場上并沒有其它的比特幣基金或是類似產品，而市場共識也認為比特幣會繼續上漲。在這樣的情緒下，認證的投資人自然可以放心申購GBTC，因為比特幣一直上漲，灰度持續溢價。

這樣一來，一級市場投資人就可以同時賺比特幣上漲的錢，和「溢價的利潤」，再利用這些溢價利潤申購GBTC，不斷套利。而二級市場的投資人則是有一個合規的環境交易比特幣，只要比特幣繼續上漲，他們就有套利空間。

理論上，如果沒有其它競品出現，這樣的溢價會持續下去，直到牛市結束，二級市場沒有套利空間，溢價逐漸攤平，剩下還愿意不斷購入GBTC的只剩比特幣的長期投資者。

數據：灰度GBTC負溢價率超36%，創歷史新低:10月10日消息，據 Coinglass 數據顯示，灰度比特幣信托基金（GBTC）的負溢價達 36.41%，創歷史新低，ETH 信托負溢價為 30.89%，BCH 信托負溢價為 19.23%，LTC 信托負溢價為 42.34%。[2022/10/10 10:29:40]

第一顆地雷：MicroStrategy

從價格趨勢來看，去年十二月中，比特幣不過才2萬美元，真正的爆發期才剛開始。但為什么溢價率逐步轉變，甚至在今年三月出現了負溢價？

其中很大原因可能是美國上市公司MicroStrategy發行了優先可轉換債。

MicroStrategy是美國商業軟件上市公司，大約在去年八，九月，該公司陸續購入了4.75億比特幣。要知道，當時MicroStrategy市值不過20多億美元，卻將公司近四分一個資產購入比特幣。

雖然該公司執行長MichealSaylor一直致力于他們是在「對沖貨幣貶值」的風險，但市場「用錢投票」，在九月后，MSTR股票就和比特幣有明顯的連動。比特幣單月上漲42％，MSTR單月上漲105％。無論MicroSrategy怎么想，市場知道已經把它當成「比特幣的形狀」。MSTR變成了比特幣概念股。

但MSTR風險仍然過高，但可轉換債就不同了。

不論是MSTR股票或是比特幣，都會認列在「無形資產」中，價格就會波動影響損益表數字，而企業或基金如果購買可轉換債就不同了，只要MicroStrategy的償還債務能力沒問題，可轉換債在損益表上幾乎是沒有波動的。

而根據《鏈新聞》整理資料，MicroStrategy購入比特幣的均價為24,212美元，這代表他們的收益超過100％，償債能力沒有問題。

到期日后，購買可轉換債的公司或基金「可能會有」兩個選擇，一個是用現金加退款贖回，另一個是用換MSTR的股票。如果比特幣繼續增長，MSTR可能會繼續增長；那萬一比特幣下跌，就換回現金。

MicroStrategy公司債提供了一個低風險，有可以捕獲比特幣價值的投資機會。

不只是MicroStrategy提供了另一類的投資方式，美國最古老的銀行梅隆和德意志銀行也提供了機構投資人投資比特幣的方式，目標甚至是「主經紀商服務」，增加了用戶的資金效率；散戶方面，加拿大也陸續推出了三支比特幣ETF，天橋基金也推出了比特幣基金，且標榜「不會溢價」。

這些更成熟的投資的比特幣方式，都用投資人不需要再鎖倉六個月，冒著比特幣掉價的風險投資；另一方面，這些投資方式的出現，也讓二級市場的用戶不用再「溢價」購買GBTC，接盤的人少了，灰度的GBTC自然就形成了「死亡螺旋」。

即使現在是負溢價，買GBTC比買外面比特幣便宜，二級市場也不會有人會輕易接盤，因為無法贖回，只能靠找到下一個買家。

該轉型嗎？

是的，灰度可能正在轉型。

像GBTC這樣無效率的交易方式是無法滿足市場的。因此只能選擇轉換，其中一種可能的方式就轉換成比特幣ETF。

雖然沒有正式消息，但據《鏈新聞》先前報導，灰度在3月10日時釋出新職缺，恰巧就是負溢價之后，其中光是ETF欄位就有九個職缺，包括ETF合規長，ETF產品開發專家，ETF銷售總監，顯示灰度下一目標就是ETF。

但灰度的加密貨幣信托依然有優勢，只是不在比特幣而已。

目前市場上的焦點依然是比特幣，但比特幣和其他加密貨幣，如以太坊，Filecoin有本質上的區別。比特幣比較像是「價值儲存」，而其他加密貨幣可能是支付，或是金融科技創新。

可以發現，在灰度出現負溢價后，另一個著手的就是迅速上架競爭幣的加密貨幣信托。在3月17日一口氣推出了BasicAttentionToken、Chainlink、Decentraland、Filecoin、Livepeer等五個加密或信托。

目前灰度的總鎖倉量為431億美元，扣除掉比特幣和以太幣后，僅剩約11億美元；值得注意的，現在有在二級市場交易所的信托股票，只有以太坊信托ETHE沒有負溢價，這表示，除了ETHE外，以及GBTC外，市場對其他加密貨幣興趣缺缺。

總結下來，灰度一枝獨秀的時代已經過了，甚至美國證券交易委員會最后批準的ETF，那也是群雄割據的時代；而唯一可以讓灰度取得先機的就是ETHE，但隨著機構對以太幣興趣增加，不難想像下一個標的就會是以太坊，灰度的先機又可以領先多久呢？也許只能寄望其他競爭幣崛起吧。

來源鏈接：www.abmedia.io

來源：鏈新聞ABMedia

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