Multicoin 領投的 UXD 能打破現有穩定幣的格局嗎？_PRO

撰文：0x76@律動研究院

在Crypto行業的諸多細分賽道中，穩定幣尤其是算法穩定幣，可能是帶給投資者傷痛最多的一個領域。然而行業內的創業者們依然沒有停下探索的腳步。就在上周末，基于Solana開發，由Multicoin等著名基金投資的新穩定幣項目UXDProtocol成功進行了ID0，并獲得了5700萬美元融資。

那么，UXDProtocol相較于之前的穩定幣項目有沒有關鍵的突破，其是否有可能重蹈其他算穩項目的覆轍呢？

UXD的基本機制

在UXDProtocol中包含兩種原生代幣，一種是作為穩定幣的UXD，另一種是作為治理通證的UXP。

嚴格來說，UXDProtocol并不是算法穩定幣項目。因為其維持價格穩定的基本機制，依然是基于資產的全額抵押。與MakerDAO一樣，用戶在鑄造穩定幣UXD之前，需要先向協議提供足額的抵押資產。

Multichain相關EOA地址于10小時前轉移大額資產:7月23日消息，鏈上信息顯示，由Multichain CEO Zhao Jun姐姐控制的EOA地址于10小時前在Fantom鏈上轉移大額資產。其中52枚封裝比特幣、1190萬枚DAI、1.3萬枚ETH以及6400萬枚fUSDT轉至0x632開頭新地址。此外，此次代幣轉移所需gas是在12小時前從火必交易平臺轉入。[2023/7/23 15:53:21]

我們以抵押SOL為例，假設當前SOL的市場價為200美元，用戶抵押1單位SOL，可以從UXDProtocol中生成200單位的穩定幣UXD。與此同時，UXDProtocol會在永續合約市場上，按收到的現貨金額1:1的比例做空SOL。此時協議在現貨市場持有1單位SOL的多頭，同時在期貨市場持有1單位SOL的空頭，由此可以構建一個風險中性的組合頭寸。

那么這樣做的好處是什么？

Multicoin Capital：直接投資于FTX，敞口包括在FTX上持有的資產和FTT持倉等:11月10日消息，三箭債權人Soldman Gachs在推特上分享了一封Multicoin Capital致有限合伙人（LP）的信，信中除了闡明FTX事件的起因和經過，還表示“為了透明度和溝通，我們希望提供更新。與LUNA/UST的情況不同，本基金直接投資于FTX。基金對直接和間接受到這種情況影響的資產和實體都有敞口：直接投資包括在FTX上持有的資產和FTT持倉，間接投資有SOL持倉和SRM持倉。”

此前昨日消息，Multicoin公布其已以17.79美元的均價出售了全部FTT頭寸，仍有10%總資產在FTX上等待提款。[2022/11/10 12:43:19]

保持抵押物風險中性的最大優勢，就是可以使該抵押物組合的總市值，永遠地維持在200美元不變。如果SOL的價格上漲10%，則現貨盈利20美元，期貨虧損20美元；如果價格下跌10%，則現貨虧損20美元同時期貨盈利20美元。

Multichain宣布與TomoChain達成Co-Mint合作:7月8日消息，跨鏈路由協議Multichain與基于PoS投票共識的可擴展區塊鏈的TomoChain達成了Co-Mint合作方案。TomoChain允許Multichian和其他多條跨鏈橋在其鏈上對相同的資產進行鑄造和跨鏈。[2022/7/8 2:00:01]

于是，UXDProtocol所發行的200美元UXD穩定幣，其背后永遠都有充足的可隨時贖回的200美元等價抵押物作為支撐，不會受價格下跌的影響而觸發清算機制。

而當用戶需要贖回UXD的時候，UXDProtocol會將對應的永續合約進行平倉。如果此時SOL的價格由200美元上漲到400美元，在永續合約中的空頭頭寸將虧損200美元，并抵消掉現貨頭寸盈利的200美元，最終可以返回給投資者的，依然是價值200美元的SOL。按結算時的價格，用戶最終將得到0.5單位的SOL。

YFI創始人AC：MultiChain正在集成以太坊二層網絡Connext:YFI創始人Andre Cronje表示，正在集成以太坊二層網絡Connext，作為MultiChain的流動性和橋。[2021/3/19 19:00:40]

注意這個例子，用戶在最開始抵押了1個SOL鑄造UXD穩定幣，但當用戶贖回時，由于SOL的價格上漲一倍，因此最終用戶只能拿回0.5個SOL。也就是說，在抵押物價格上漲的同時，抵押物的數量也一齊變少了。同理，如果SOL的價格下跌一半，那么用戶贖回的資產也將增加到2個SOL。

這與我們平常使用的借貸協議完全不同，在MakerDAO中，存入ETH獲取穩定幣DAI的用戶，在使用穩定幣的同時，也可以捕獲ETH價格上漲帶來的增值。而UXDProtocol的機制則更類似于直接將資產賣出換成穩定幣，而在贖回抵押物的時候，再使用同樣多的穩定幣按當時的市價重新買回資產。

動態 | BCH網絡出現首例Schnorr Multisig交易 交易捐贈給暗網創始人:據BitcoinCash資訊今日消息，BCH網絡出現首例Schnorr Multisig交易。5月18日深夜，獨立開發者Mark B. Lundeberg、BCH全節點BCHD的開發者Chris Pacia以及一個名為checksum0的獨立礦工合作成功在BCH網絡上進行了第一筆使用Schnorr多重簽名（multisig）的交易。據悉，該筆交易是向倡導自由交易的絲綢之路的創始人Ross Ulbricht的捐贈。這筆交易攜帶的OP_RETURN信息解碼后顯示的內容是：“BCH的宗旨是給人們自由，讓他們做出自己的選擇，追求自己的幸福，不管他們個人覺得合適與否。”此前5月15日消息，BCH網絡升級完成，啟用Schnorr簽名，允許隔離見證復原。[2019/5/22]

那么問題是，既然與直接賣出資產是等效的，用戶為什么還要通過UXDProtocol來獲得穩定幣，而不是采用更簡單直接的方式，直接出售資產呢？

UXD的價值捕獲方式

依據上文的分析，UXDProtocol必須使得用戶在本可以直接賣出資產的情況下，更愿意選擇通過UXDProtocol鑄造穩定幣的方式獲取資金。因此，UXDProtocol必須能夠使用戶在獲得穩定幣的同時獲得額外的價值。在UXDProtocol中，這些額外價值的主要來源，便是其持有的永續合約空頭頭寸。

我們知道，永續合約是通過資金費機制，使得標記價格錨定現貨價格的一種衍生工具。如果合約價格高于其跟蹤的現貨價格，那么永續合約的多頭需要定期向空頭持有者支付資金費。反之，若合約價格低于現貨價格，則由空頭向多頭支付。

UXDProtocol捕獲價值的源頭就在這里。

根據歷史數據回測可知，在加密市場中，永續合約的價格在絕大多數時期都會高于現貨價格。也就是說，在大多數情況下，永續合約的多頭持有者，都需要向空頭持有者定期支付一定的資金費。而根據UXDProtocol協議的設計規則，UXDProtocol需要鑄造多少穩定幣，就需要同時在市場中持有多少的抵押資產空頭頭寸。

因此，如果UXDProtocol未來能被大范圍使用，其有可能成為當時加密永續合約市場中的最大空頭頭寸持有人，并由此獲得大量由多頭支付的資金費，以此作為協議的主要收入來源。根據UXDProtocol的官方文檔顯示，這部分收入除部分作為風險準備金以外，剩余部分將對UXD的持有者進行利潤分配。

也就是說，用戶如果直接出售1單位SOL，將只會一次性獲得200美元收入。而如果通過UXDProtocol鑄造200美元UXD，在同時獲得200美元購買力的同時，還將持續收到一筆額外獎勵。這種激勵體系，將可以促使更多的人不再直接賣出資產，而是選擇使用UXDProtocol協議獲得穩定幣。

UXD的邏輯缺陷

以上推論看似是一種極為理想的設計，然而這種交易結構卻總會讓人產生一種憑空創造了利潤的感覺。那么UXDProtocol中通過永續合約空頭頭寸獲得的協議收入，其來源的源頭到底是哪里？

要知道，UXDProtocol能夠正常運行的一個前提假設，便是永續合約市場在未來能夠長期維持這種不均衡狀態。也就是說，需要至少在大多數時間里，維持永續合約價格高于現貨價格的現狀，以便UXDProtocol可以從這種不均衡中持續套利以維持協議的健康運行。

但假如UXDProtocol真的可以如愿獲得市場的大規模采用，隨著協議管理資產規模的逐漸擴大，其持有的永續合約空頭頭寸也必將一同增長。而這正好又會使得永續合約的市場重新回歸均衡，消除協議成立的前提假設，抑制UXDProtocol最主要的收入來源。也就是說，UXDProtocol在協議自身的機制設計上，天生帶有一定的自限性，抑制其協議規模的無限擴張。

因此，UXDProtocol的機制設計雖然讓人眼前一亮，但或許依然很難成為穩定幣的終極解決方案。

UXD會是穩定幣的終局嗎

穩定幣雖然已經經過了多年的探索，然而目前行業的發展現狀依然難以令人滿意。其中的算穩項目更是以山高路遠坑深著稱，無數算穩的脫錨給眾多投資人留下了巨大的心理陰影。

在這個背景下，UXDProtocol依然憑借其獨特的創新，獲得了市場大量資金的認購。究其根本原因，還是在于該項目能在一定程度上緩解現有穩定幣方案的缺陷。

相比MakerDAO，UXDProtocol大大提高了協議的資本利用率，即便用戶使用價格波動很大的資產類別，其穩定幣鑄造的資本利用率依然高達100%，同時還能給穩定幣的持有人以收入分成，而不是向Dai那樣支付利息。同時，相對于USDC等中心化穩定幣方案，UXDProtocol更加去中心化，且抵押資產完全來源于加密原生資產。

但考慮到UXDProtocol在協議的基本機制上天然帶有一定的自限性，并且依然需要消耗等量的原始資本并放棄抵押物后續上漲的收益。在當前ID0已經極大透支了后續漲幅的時候，普通投資者進入前還需謹慎判斷。

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