摩根大通私人銀行是如何看待比特幣的_CEB

任何多邊系統都存在網絡效應。

神奇的網絡效應讓系統內所產生的價值呈指數性增長。在現代科技的加持下，網絡效應的發酵真空期被一再縮短。

網絡效應作為比特幣系統內的重要價值組成構件，在此前并未被細節討論。本文出自摩根大通私行部，從網絡效應維度就比特幣價值及其能否超越黃金作為更優價值儲存工具進行分析探討。律動 BlockBeats 對原文進行了翻譯：

「什么才能讓比特幣這種不成熟的資產成為戰略投資組合中的有力競爭者？我們應該這樣去理解這個投資機會。」

在比特幣迅速崛起（價格以及社會討論度）的過程中，我們都在被迫學習并對這個資產更加了解，且想法設法理解各種難題：什么是比特幣？它是如何運作的？什么是區塊鏈？從短期和長期來看，比特幣對投資者意味著什么？

從我們的角度來看，比特幣應該被歸類為一種加密資產（一種價值存儲工具），而非一種加密貨幣；網絡的設計（交易速度太慢）使其無法作為日常交易媒介。也就是說，我們這篇文章的目標不是向讀者介紹比特幣背后的復雜網絡和突破性技術規范。相反，我們從一個投資者視角，旨在：

-集中討論比特幣網絡增長的價值。雖然比特幣被廣泛采用的可能性是不確定的，但比特幣的最終成功，就像社交網絡一樣，取決于此網絡的用戶增長。在比特幣狂潮中，機構資管公司不斷增持。這些關鍵投資者推動了比特幣的成熟，并成為了代表著網絡繁榮的里程碑。

-討論對合適投資者的影響。現在仍是比特幣發展的早期和投機的時代。在這個階段，合適的投資者可能會將一小部分投資組合配置在比特幣之上，類似于投資于很可能在水下的看漲期權。隨著網絡的擴展，我們可能看到比特幣有可能在投資組合中作為一種價值儲存工具，類似于黃金，但以一種變革性的、更容易積累和交易的形態。

摩根大通：比特幣作為一種替代貨幣將繼續存在:摩根大通（J.P. Morgan）在一份給客戶的新報告中表示，比特幣作為一種替代貨幣將“繼續存在”。但摩根大通的報告也暗示，比特幣只是在后疫情時代被視為重大金融事件的一個“經濟面表現”。報告寫道：“隨著在線初創企業的崛起和數字平臺向信貸和支付領域的擴張，金融技術創新和數字貨幣需求的增長才是疫情的真實寫照。”據摩根大通估計，目前全球有58家市值超過10億美元的金融科技公司，其中許多公司很快將與銀行爭奪“數字霸主地位”。摩根大通認為，不會有更多“主流公司”效仿特斯拉大規模購買比特幣的做法。（Decrypt）[2021/2/19 17:29:00]

比特幣就像黃金，但其價值存儲特性仍在不斷涌現

雖然比特幣作為一種加密貨幣可能沒有光明的未來，但它可以作為價值存儲的資產，與黃金具有共同的關鍵特征。首先，它的控制權是去中心化的。比特幣的發行和控制權不受任何實體、機構或政府的影響。黃金也是如此。在經濟或不確定性加劇的時期，這種去中心化的控制權是黃金能夠作為避險資產的重要原因——比特幣最終也將發揮這一作用。其次，與黃金一樣，比特幣的供應量是有限的；永遠不會超過 2100 萬個比特幣。然而，與黃金不同的是，比特幣的波動性要大得多。

到目前為止，比特幣的價格走勢還沒有像黃金一樣。波動率差異非常大：比特幣為 72%，而黃金為 14%。雖然黃金的波動性已經幾乎與股票一樣，但比特幣的波動性卻自成一派。此外，當其他金融資產出現波動時，黃金也會波動，但方向相反。通常在股票回調期間，黃金價值會上漲。比特幣的價格變化并無規律可循，有時與其他金融資產沒有相關性，而有時與成長型股票同步。雖然比特幣今天的表現可能不像黃金，但并不意味著它將來也不會。那么，是什么能夠讓這些黃金般的特性更加顯著？

動態 | 華僑銀行加入摩根大通的區塊鏈網絡:摩根大通周五表示，華僑銀行已成為第一家加入摩根大通區塊鏈服務的新加坡銀行，該區塊鏈網絡被稱為銀行間信息網絡（IIN）。 現已注冊網絡的亞太銀行總數為134家，占自2018年以來已注冊的343家銀行的近40％。IIN于2017年作為試點推出，旨在減少全球支付流程中的摩擦。它運行在由摩根大通開發的區塊鏈上，稱為Quorum，它被描述為以太坊區塊鏈的變種。 “IIN的目的始終是建立一個有意義的銀行用戶生態系統，所有這些都旨在利用區塊鏈等新興技術來更好地解決復雜的跨境支付，”摩根大通全球清算負責人John Hunter表示。（businesstimes ）[2019/9/20]

與社交網絡一樣，比特幣的價值取決于其用戶量

為了讓比特幣在戰略投資組合配置方面真正挑戰黃金的地位，其「信徒基礎」需要不斷增長——這是將比特幣，從今天的不成熟資產轉變為未來全球價值存儲資產的關鍵。

在新冠疫情之后，比特幣的「信徒軍團」在不斷擴大——比特幣錢包的同比增長率從 2020 年中的 27% 增加到 2021 年 3 月 31 日的 50%。更重要的是，機構投資者也在不斷相信比特幣——這是一個加密資產「被采用」的里程碑，因為機構資本往往具有「粘性」。在 2020 年對近 400 家美國機構投資者進行的一項調查中發現，27% 的受訪者對數字資產有一定的敞口，高于 2019 年的 22%。（他們投資加密資產的三大理由是：加密資產與其他資產的相關性較低、加密資產是創新性技術，以及加密資產的上升潛力空間）。自該調查（2020 年 6 月）進行以來，資管公司的操作表明了他們對于加密資產興趣的激增，標普 500 公司的財報文件中與加密相關的內容也在增加，這使得一些人猜測機構在 2021 年中會更多采用加密資產。

動態 | 法院駁回持卡人對摩根大通的兩項起訴，但仍有兩項起訴可以繼續推進:此前，摩根大通（JPMorgan Chase）對關于用戶指控使用信用卡購買加密貨幣時收費過高的集體訴訟提出駁回動議。上周，法院駁回了針對大通四項訴訟中的兩項，并決定其他兩項訴訟可以繼續進行。原告聲稱，摩根大通在2018年1月之后將加密購買視為“現金預付”，違反了持卡人協議（協議中以下交易被視為現金預付：購買旅行支票，外幣，匯票，電匯或類似現金交易）。原告認為，“現金”一詞是指實物貨幣，因此“類似現金”僅代表法定貨幣。而大通反駁稱，加密交易就像現金一樣，可以用作支付方式。法院指出，原告的論點是合理的。此外，法院認為，《誠信貸款法案》（TILA）中的索賠條款和條件不夠明確，可能會與違規索賠重疊，并且“類似現金”是否包含加密的合理性也存在疑問。摩根大通引用了一些外部文件來支持其關于加密是現金的斷言，但法院在現階段沒有考慮它們。不過，法院駁回了銀行在沒有通知的情況下更改條款以及月度報表不準確的兩項起訴。在下一輪中，此案或將確定加密是否為“類似現金”。值得注意的是，法院將原告對加密貨幣的描述概括為“由私人計算機程序員創建的計算機代碼單元，可能被某些個人用作貨幣形式。” 如果這個定義成為具有約束力的先例，這似乎是一個危險的舉動。（The Block）[2019/8/9]

機構投資者參與度正在增加

聲音 | 前摩根大通交易員Tone Vays：投機交易不是比特幣采用的形式:據AMBCrypto消息，前摩根大通交易員、 比特幣愛好者Tone Vays表示，對比特幣在過去幾年的發展感到高興，但對過去5年的發展感到難過，因為人們專注于用山寨幣賺錢，人們不再團結一致，也不再試圖擺脫法幣。這給社區造成了很大的分裂，因為每個人都希望自己的錢能成功，而這不是一個協議，所以我對這個社區真的很失望。”Jeffrey Tucker不同意該觀點，“我們現在可以選擇貨幣，現在已經把市場力量帶到貨幣的話題，我從來沒有相信這種事情會在有生之年發生。我認為這是一件好事。” Vays表示，采用還沒有達到他預期的水平。早在2014年，他的業務就讓用戶可以選擇用比特幣支付，但該方式并不流行。這是因為當時人們對比特幣的接觸較少。 Vays還解釋，比特幣的采用最終會到來，“除非企業本身理解比特幣，否則他們不應該接受它”。 盡管很多人將投機交易視為比特幣采用的一種形式，但Vays強烈反對，并補充說交易不是一個用例。“我是華爾街的交易員，像我這樣的人被妖魔化了。我將首先承認，交易不是一個用例。這是一種賺錢方式、謀生方式、投機方式、娛樂方式，它是一個賭場；賭場并沒有真正讓社會受益太多。”[2019/6/24]

圖片來源：Bloomberg Finance L.P,J.P. Morgan Private Bank;2021 年 3 月 31 日

隨著比特幣網絡的發展，加密資產的持久性和價值預期也會增加。這正如我們曾看到過的 Facebook 等網絡的發展相似。如果網絡上只有一個人，那將毫無價值。如果有 100 人，它會有些價值，但是有數十億人在網絡中，它的價值將非常大。?

摩根大通前首席策略師：將在9000美元抄底BTC:摩根大通前首席策略師Tom Lee近日預計，2018年比特幣將上漲逾一倍，年底將升至2.5萬美元。他認為，9000美元將是比特幣的一個“主要低位”（major low），他的公司將在這一價位左右“積極買入”。Tom Lee還預計今年年底ETH將達到1900美元，ETC將達到60美元。[2018/1/19]

梅特卡夫網絡效應

關于網絡效應的研究由 Robert Metcalfe（Ethernet 的聯合創始人）在 1980 年初期展開，并于 1993 年規范化。他的分析基于這樣一個前提，即網絡的價值大于其網絡中的實際用戶數量，這要歸功于「鏈接」的力量。隨著用戶數量線性增長，網絡中的串聯數及其價值呈指數增長。也就是說，若網絡中有 100 個用戶，那么該網絡價值為 100^2 = 10,000 而不僅僅是 100。但這個數字可能是過于樂觀的，因為并非所有節點都可以相互連接，因此模型已經進行了修改。

網絡的價值隨著其用戶數量呈指數增長

圖片來源：Yoo, Christopher S., "Network Effects in Action" (2020). Faculty Scholarship at Penn Law. 2236.

梅特卡夫定律幫助我們理解為什么 Facebook 現在是一家市值近 1 萬億美元的公司。從 2014 年到 2020 年，若將歷史月活躍用戶與流通股價格聯系起來，我們可以以 n^1.7（原始比例為 n^2）的函數，使用「廣義梅特卡夫定律」，對 Facebook 的歷史股價進行估算。也就是說股票的價格可以通過活躍用戶數量的函數來表示。例如，截至 2020 年 12 月 31 日，月活躍用戶數為 28 億人；這意味著 FB 的總價值約為 2.8^1.7，即 7250 億美元的市值，合每股約 255 美元（非常接近年底 7780 億美元的實際市值，合 273 美元每股）。?該模型表明，自 2014 年以來，活躍用戶數量每增加 10% 將轉化為 17%Facebook 的價值增漲。

Facebook 的股價可根據其用戶數量進行估算

圖片來源：Bloomberg Finance L.P,J.P. Morgan Private Bank;2020 年 12 月 31 日

然而，在 Facebook 股票的整個生命周期中，這個指數并不是一成不變的，隨著 Facebook 的不斷成熟和持續創新，每個邊際用戶所產生的價值都在發生變化。早期，投資者可能懷疑網絡是否能夠走到成熟期，他們并不會為用戶所帶來的潛在價值買單——這反映在 2010 年初期，低于平均水平的梅特卡夫指數。然而，隨著網絡進入成熟期的可能性越來越高，指數在 2010 年中期迅速上升，并最終趨于平穩，這表明最終額外的用戶并沒有增加那么多的增量價值。

隨著網絡步入成熟期，新增用戶對 Facebook 價格的影響正在下降

在考慮比特幣時，Facebook 的演變和梅特卡夫定律所捕獲的網絡價值是十分具有指導意義的。我們不是用 Facebook 作為比喻對象，并通過梅特卡夫定律將以獲得一個并不精準的目標價格。我們也不會忽視 Facebook 網絡可以通過廣告更容易地進行變現的事實。這個類比所展示出的一個成熟網絡的力量。如今，從各維度來看，比特幣網絡仍然不成熟，一共只有 7000 萬個比特幣錢包，全球采用率不到 1%；這意味著新用戶對價格（即其指數）的增量影響仍在上升。此外，以當前的比特幣價格計算，廣義梅特卡夫定律指數值為 n^1.54。該指數表明比特幣投資者對比特幣的估值與梅特卡夫定律相符，然而價格卻有偏離。?

比特幣錢包數量是其價格函數的一部分

圖片來源：Blockchain.com，Bloomberg Finance L.P., J.P. Morgan Private Bank; 2021 年 3 月 31 日

不可否認，我們對于比特幣的未來的未來還存續諸多未知。例如，政府監管可能會產生什么樣的影響？在我們不知道會由誰、以及如何監管比特幣和其他加密資產之前，我們很難辨別其對網絡發展的影響。如果制定法規來保護投資者，那么最終這些法規可以為打造更理想、更持久的網絡做出貢獻。當然，比特幣并非沒有競爭對手。如今有超過 4,000 種加密資產。我們預計最終只會剩下一個或幾個贏家。每個幸存者都將代表一個特定的賽道、并有不同的使命。也就是說，這可能是貿易、價值存儲，已經鏈上應用平臺之爭。比特幣的先發優勢（據 2021 年 4 月數據，比特幣市值約占加密市場總市值的一半）或將成為其作為數字黃金的最佳保證。

這對于投資者來說意味著什么？

在我們看來，比特幣在被廣泛采用的道路上達到了一個關鍵性的里程碑，機構投資者對網絡的信心日益增強。由于比特幣價格仍然非常不穩定，并且它與其他主流資產的相關性一直無法保持一致，因此對于一些投資者來說，可以進行小規模的配置。設想，如果比特幣被廣泛采用，你的投資可能會賺幾倍，或者如果比特幣沒有成功，你的投資也只是張水下的期權。

比特幣的不一致相關性使其在早期只適合于少量配置

圖片來源：Bloomberg Finance L.P., J.P. Morgan Private Bank. 其中指數包括: 黃金指數, 美元指數, 標普 500 成長指數, IEF 指數 (7-10 年美國國債指數);2021 年 4 月 23 日

最終，如果比特幣進入成熟期，我們期望它看起來更像黃金。在那個階段，比特幣將適用于那些將大量資金配置在黃金上的投資組合策略中。但我們現在還未到那一刻。

為了讓比特幣跨越從作為「值得考慮的看漲期權」到戰略投資組合資產的門檻，我們需要看到其波動性在未來趨于穩定，當其他主流資產價格波動時，比特幣的價格的波動不再如此離譜，這才能使比特幣從其他加密資產中脫穎而出，成為最終贏家。

*律動 BlockBeats 提示各位投資者防范追高風險，本文所提觀點不構成任何投資建議。

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