Messari 解讀 Serum：Solana DeFi 生態的基石_SER

原作者：RomanUgarte，Messari

原標題：《Serum:ReturnoftheOrderBook》

編譯：小荷愛分享

本文首發于2021年12月初

去中心化金融在短短一年多的時間里，已經"重新混合"了傳統金融的各種元素，包括借貸、衍生品、結構化產品等等。但有一個元素還沒有完全跨越鴻溝：訂單簿交易所。

Serum是一個基于Solana的去中心化交易所，旨在重塑去中心化經濟中的資產交易方式。Serum的"中央限價訂單簿"是一種完全在鏈上的、高度可擴展的訂單匹配機制。可以為下一代的交易，包括游戲內的市場到高頻交易等提供動力。為了更好地理解這個雄心勃勃的項目的前景和風險，讓我們來看看更廣泛的去中心化交易環境，Serum如何融入其中，以及該協議的代幣經濟對投資者意味著什么。

去中心化交易所簡史

今天的大多數資產交易，從納斯達克的股票到Coinbase的加密貨幣，都是通過訂單簿來促成的。訂單簿的機制很簡單，交易者可以下一個訂單，指定交易對、數量和價格，并與訂單簿的另一方進行匹配。總的來說，訂單簿的流動性有效地匹配了買家和賣家。

今天絕大多數的資產都是通過這種機制來交換是有原因的。首先，訂單簿讓用戶有能力定義他們自己的價格，甚至允許他們下止損和止限的訂單。它們通常還為交易者和流動性提供者提供了效率優勢。

在DeFi?的早期，許多去中心化交易所(DEX)試圖以一種無需信任的鏈上方式復制這種訂單簿模型。從2012年開始，LocalBitcoins推出了首批以點對點方式交易比特幣的DEX之一，由一種名為HashedTimeLockedContracts的鏈上托管技術提供支持。2016年，繼以太坊的智能合約功能之后，EtherDelta發布了訂單簿交易所。隨后推出了許多去中心化訂單簿交易所，包括IDEX和0x，它們至今仍在處理數億美元的交易量。

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然而，今天，絕大多數DEX交易量是通過自動做市商(AMM)結算的，而不是訂單簿交易所。事實上，超過90%的交易是通過Uniswap、Sushiswap或Curve進行的，它們都代表基于AMM的協議。這是怎么形成的？

答案主要在于實施。面對高昂的交易成本和緩慢的結算速度，與訂單簿交換相比，基于AMM的協議在以太坊等智能合約網絡上更容易實現。AMM還具有某些優勢，例如保證交易結算、恒定流動性以及熟悉的“自動售貨機”用戶體驗。它們也有缺點，例如比訂單簿有更高的滑點，最值得注意的是，無常損失減少了流動性提供者的回報。

然而，隨著第2層擴展在以太坊上的進展以及像Solana這樣的高吞吐量公鏈的采用，我們需要一種新的方法來解決這個問題。完全去中心化、資本高效且對零售用戶具有吸引力的新興訂單簿交易存在空間。

Serum：訂單薄范式轉變

2020年8月，在以太坊所謂的“DeFi夏季”的尾聲，Serum作為Solana的首批主要項目之一推出。它由Solana基金會、AlamedaResearch、SamBankman-Fried和其他幾家公司孵化并大力支持。

該項目是為了解決當時團隊在DeFi中看到的諸多問題而建立的。以太坊的局限性使它變得緩慢和昂貴，許多協議實際上是中心化的，而且過去缺乏跨鏈功能。白皮書中關于AMM的部分注意到了這一點。

Uniswap已經悄悄地對DeFi進行了革新，允許在沒有訂單簿的情況下進行交易。

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但更值得注意的是，自動化做市是必要的。AMM是一個沒有限價單，甚至沒有買賣盤的系統；在訂單簿中，您可以決定要交易的價格、規模和方向。AMM有很多缺點，你不能提供流動性，除非你提供雙方；您不能選擇僅以特定價格提供；您不能以當前市場價格以外的價格提供；并且你不能選擇在那里提供的大小而不提供更多的支持。

對此有一個解決方案——這是其他財務部門所做的。但總的來說，DeFi沒有訂單簿，相互匹配出價和報價涉及一系列操作，因為ETH網絡太慢且成本太高而無法支持它們。

Serum的核心是建立在Solana上的完全鏈上訂單簿。該協議的首個中央限價訂單簿是使用戶能夠以高效、無信任和非托管的方式相互交易的技術。該協議也是資產不可知的，這意味著任何加密資產都可以在訂單簿上進行交易。事實上，即將推出的名為SerumCore的升級將使訂單簿能夠與任何金融資產進行訂單匹配，而不僅僅是SPL代幣。這一協議的改進將使在Serum上建立衍生品和復雜產品變得更加容易。

決定建立在Solana上是該協議機制的核心。Solana的快速結算速度允許亞秒級的交易，這對于運作良好的訂單簿是必要的，而低網絡費用使得鏈上互動的成本極其低廉。

雖然該協議的大部分機制都直接在鏈上執行，但Serum還計劃擁有一個負責“轉動曲柄”的節點網絡，這涉及訂單匹配和偶爾運行特定程序。作為對節點工作的回報，將為節點分配協議收入的一部分，并承擔治理責任。

Serum作為Solana上最早和最成功的DeFi項目之一，已經在生態系統中建立了自己的主要角色。該協議對Solana的早期押注似乎已經得到了回報；Solana的DeFi生態系統的TVL已經從2021年6月底的5億美元擴展到如今的近140億美元。

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核心的可組合性：流動性即服務

為了更好地理解Serum，把它當作一個訂單簿中間件解決方案而不是一個去中心化的交易所本身，是非常有用的。雖然Serum有許多自己的交易所前端，但其開源性質允許DeFi協議、游戲、dApps和其他項目插入Serum的流動性網絡，為他們自己的交易所或市場提供動力。

事實上，Solana的許多頂級DeFi協議都是由后端的Serum訂單簿提供支持的。例如，Raydium、Atrix和MangoMarkets都建立在Serum的開源DEX基礎架構之上。雖然他們設計了獨特的圖形用戶界面(GUI)，并且在許多情況下實現了新的DeFi功能，但Serum是其協議架構不可或缺的一部分。隨著Solana上的DeFi不斷成熟，許多人預計Serum的集成將繼續擴展。

由于Serum對其路由的流動性收取少量交易費用，因此引出了一個問題：為什么這些協議不建立自己的鏈上訂單簿？

答案是雙重的。首先，引導鏈上訂單簿并不容易——技術和流動性挑戰本身就足以阻止許多團隊的嘗試。其次，也是該協議真正價值所在，Serum為DeFi協議提供了一個流動性網絡，每個協議都可以利用該網絡，從而為用戶節省成本并改進用戶體驗。

為了形象化這一點，假設有兩個Serum驅動的協議，DEXA和DEXB。DEXA的用戶可以在Serum訂單簿上下一個賣單，然后由DEXB的用戶填寫，而他們不知道他們彼此互動。事實上，像這樣的跨協議交互在Serum網絡中不同項目的用戶之間不斷發生，因為他們都使用相同的流動性池。這種“流動性網絡效應”增加了每個參與者的市場深度和資本效率。

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關于牽引力和防御力

Serum在推出僅一年多的時間里，已經鞏固了自己作為Solana迄今為止最重要的DeFi基礎設施的地位。該協議本身直接獲得了16億美元的總鎖倉資產，使其成為Solana上的第二大DeFi項目。此外，Serum的原生代幣SRM由超過35,000個獨特的錢包持有，遠高于許多其他協議。

最令人印象深刻的是它如何成為許多生態系統最成功項目的首選DEX中間件。Raydium是一種訂單簿AMM，其TVL超過20億美元，總交易量超過280億美元，由Serum提供支持。Atrix是另一個在TVL中擁有近5億美元的“SerumAMM”，也直接與協議組成。還有太多其他的無法命名。

通過將觸角延伸到基于Solana的項目，Serum兌現了其成為生態系統核心流動性池的承諾。而且，由于該項目的大部分價值來自這些強大的網絡效應，因此Serum處于有利地位，可以抵御新的競爭對手。

隨著生態系統走向跨鏈，Serum將需要升級。Serum的原始白皮書非常強調跨鏈交易和合約的承諾，將它們確定為項目“七大要素”中的兩個。然而，近一年后，這些功能尚未部署。

盡管有延遲，Serum可能有新的跨鏈舉措。他們最近宣布打算與Wormhole橋一起建設跨鏈基礎設施，以促進跨鏈流動性，這將是生態系統的一大進步。他們還與Raydium合作，提供跨鏈資產的收益。雖然跨鏈領域充滿了新老競爭者，但Serum現有的流動性和Solana區塊鏈的優勢可以為他們提供所需的優勢。

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有一件事是肯定的：我們正在為未來幾個季度的DeFi創新做準備，在Solana和廣泛的范圍內，Serum將不得不繼續戰斗以保持他們的地位。成功地執行他們的跨鏈戰略可能是他們未來發展軌跡的決定性因素。

在SRM代幣經濟學的保護下

Serum有兩種類型的代幣。Serum和MegaSerum。

Serum(SRM)是該協議的主要原生資產。它是Solana區塊鏈的原生代幣，但也可以作為ERC-20代幣進行交易。三個元素給出代幣價值。

首先，SRM代幣持有者在Serum驅動的交易中支付較低的手續費，這與他們錢包中的SRM資產成正比。例如，非SRM持有者作為接受者將支付22個基點，而持有1,000個SRM的錢包將支付18個基點，節省4個基點。

其次，SRM也是協議的治理代幣。雖然鏈上治理尚未完全部署，但SRM代幣持有者已經開始對撥款提案、協議費用結構的變化等提出建議并進行投票。第三種也是最直接的代幣增值形式，來自協議的費用收入。該協議的收入分配如下：20%用于GUI或項目，其余80%用于“購買和燃燒”SRM。

買入并銷毀模式是一種簡單而強大的方式，使代幣價值與Serum的使用相一致。每周，一個智能合約收集該時期80%的收入，在公開市場上購買SRM，然后銷毀代幣。這將為代幣持有者帶來某種"紅利"，抵制代幣排放并推動長期價值。自從幣安普及銷毀機制以來，它已被各種協議普遍使用，特別是像Serum這樣的創收交易所。

截至撰寫本文時，今年已燒毀2,437,373.95SRM，相當于燒毀近1500萬美元的價值。平均而言，每周消耗約35萬美元的SRM。正如預期的那樣，購買和銷毀計劃與Serum的DEX數量高度相關。

該協議的第二項資產是MegaSerum(MSRM)。1MRSM是通過鎖定1,000,000SRM創建的。MRSM的主要用途是用于節點；每個節點必須至少持有10,000,000個SRM和1個MRSM才能參與。此外，與相同數量的“解鎖”SRM相比，MRSM持有者可以獲得更高的獎勵。

代幣發行計劃對研究尤為重要。當該項目于2020年8月啟動時，總供應量的10%被解鎖，其余90%鎖定一年。一年的鎖定期結束后，另外90億個SRM在6年內線性解鎖，直到2027年8月，總共有100億個SRM代幣在流通。

今天，在歸屬時間表的幾個月后，SRM的總供應量為11億SRM，但實際上只有1.33億SRM在流通。這意味著除了其他90億個鎖定的SRM之外，還有超過9億個SRM仍由團隊成員持有，歸屬于早期投資者，鎖定在智能合約中，或以其他方式停止流通。當前流通的SRM僅占未來供應量的1.3%。

要了解這個數字與更廣泛的生態系統相比如何，只需看看其他DEX的循環Y2050預計供應量的比例：Curve(18.23%)、Uniswap(41.66%)、DODO(11.16%)、dYdX(5.63%)、0x(84.55%)和Raydium(13.61%)，僅舉幾例。

雖然很難進行真正的逐個比較，因為這些協議中的每一個都有非常不同的代幣組學，但SRM的與眾不同之處在于特別低。對于當前的代幣持有者來說，這有點令人擔憂：低流動性會放大市場波動，而未來的代幣解鎖將稀釋現有投資者。

由于這種低流通比例，協議的完全稀釋估值，考慮到大量鎖定的SRM在場邊，約為75B美元。盡管交易量大幅降低，但按當前價格計算，Serum的價值將超過Uniswap、Sushiswap和Curve的總FDV。

這引發了Serum社區圍繞該項目的代幣經濟學展開更廣泛的對話，最近幾周這種對話愈演愈烈。特別是，社區成員似乎要求更明確地分配代幣、任何財務協議或對其他項目的投資，以及作為DAO向前發展的去中心化治理計劃。該團隊已開始解決其中一些問題，但還需要更多答案。

期待

在思考Serum的未來時，提出具體的預測是愚蠢的。然而，從更大的角度來看，有兩個主要問題需要解決。

首先，SolanaDeFi生態系統的未來前景如何？

最近項目的爆炸性增長，使用量的上升，以及圍繞Solana的普遍興奮不應該被低估；這個新生的區塊鏈已經在區塊鏈的三難困境中取得了平衡，對用戶和開發者都有吸引力。Solana不會消失，雖然不太可能馬上出現"翻轉"，但它是以太坊的一個值得挑戰的對手，并將繼續構成智能合約領域的一個重要部分。

以以太坊的增長為基線，Solana仍然處于曲線的最開始，幾個月前才超過了50億美元的TVL。如果Solana上的DeFi繼續其目前的軌跡，可以想象，在不到六個月的時間里，它的TVL可能會超過1000億美元。

其次，SolanaDeFi生態系統的增長有多少會被Serum捕獲？

這是一個更難回答的問題。它依賴于一些因素：核心團隊的持續創新，社區批評的解決，以及對新的競爭對手的防御性，僅舉幾例。

在過去的六個月里，Serum的交易量或多或少地跟隨Solana上DeFi的增長。雖然Serum的交易量肯定更不穩定，但它似乎直接受益于一個不斷擴大的Solana生態系統。

那么，牛市的情況是，隨著Solana上的DeFi繼續蓬勃發展，Serum將成為整個生態系統流動性基礎設施的重要組成部分，賺取協議費用，并累積到SRM代幣。該協議的流動性網絡效應是一個強大的護城河，可以鞏固Serum在未來幾年內成為DeFi的一個重要"樂高塊"。這也是對訂單簿DEX繼續削減AMM霸權的賭注；不難想象，去中心化的訂單簿本身就構成了一個價值數十億美元的市場。

然而，悲觀的情況是，要么(a)隨著新競爭對手的進入，Serum將失去其作為Solana的主要鏈上訂單簿的市場地位，或者圍繞SRM的代幣供應和分配的擔憂使該項目陷入困境，無法為投資者提供回報。

無論Serum的未來如何，重要的是不要忘記這個項目的開創性旅程。在一年左右的時間里，該項目已經建立了第一批真正去中心化的鏈上訂單簿，是整個SolanaDeFi生態系統的關鍵推動者，并在這個過程中結算了數百億美元的資金。按照大多數標準，Serum已經成功地實現了其雄心勃勃的承諾。

如今，Serum正在為行業的下一個增長階段做準備：不斷膨脹的Solana生態系統、新穎的DeFi創新和跨鏈互操作性。Serum能否繼續保持行業領先的“流動性中間件”地位，尚不清楚。如果他們這樣做，機會是巨大的。

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